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　　出品：Hehson财经上市公司研究院

　　作者：喜乐

　　翼菲科技（6871.HK）作为专注轻工业场景的工业机器人企业，以全系列机器人本体与综合解决方案登陆港股市场，凭借细分赛道定位与高速收入增长引发市场追捧，公开发售超额认购倍数刷新纪录，成为港股新晋“超购王”。然而在火热认购的背后，公司毛利率下滑、亏损扩大、现金流持续净流出、行业格局分散、竞争压力加剧等问题突出，叠加无基石、无绿鞋的“裸奔”发行结构，其长期价值与短期股价均面临严峻考验。

　　排名第四市占率仅1.4% 在巨头布局的工业机器人市场中夹缝求生

　　翼菲科技的故事根植于中国快速增长的轻工业机器人市场。根据弗若斯特沙利文报告，按2025年收入计，公司是中国专注于轻工业应用场景的工业机器人及相关解决方案供应商中排名第四的国内企业，市场份额约为1.4%。公司产品广泛应用于消费电子、汽车零部件、医疗健康、快消品及半导体等领域，客户遍布全球25个国家和地区。

　　从更大的中国工业机器人市场来看，行业竞争格局极为分散，且已有多家成熟的上市公司在更广泛的工业领域布局。例如，汇川技术按2025年销量计，在中国工业机器人市场整体排名第四，其SCARA机器人市占率高达28.1%；埃斯顿按2024年收入计，在全球工业机器人解决方案市场国内供应商中排名第一。翼菲科技所处的轻工业细分赛道虽然增速可观，预计2026年至2030年复合年增长率为17.0%，但要在巨头环伺的格局中突围，挑战不小。

　　2025年毛利率下滑 亏损加剧 参考可比公司 盈利能力或面临瓶颈

　　翼菲科技的财务数据揭示了其光鲜增长背后的盈利困境。2023年至2025年，公司收入从2.0亿元增长至3.9亿元，复合年增长率高达38.8%，增长势头强劲。然而，盈利端的表现却不容乐观。

　　毛利率与净利率双双下滑。 公司整体毛利率从2024年的26.5% 下滑至2025年的24.8%。净利率更是从2023年的-55.0%收窄至2024年的-26.7%后，2025年再度恶化至-39.5%。2025年公司净亏损高达1.5亿元，且公司明确表示，预计2026年将继续录得净亏损。

　　经营现金流大幅流出，账面资金告急。 2025年，公司经营活动所用现金净额高达1.8亿元，较2024年的0.7亿元大幅扩大。截至2025年末，公司现金及现金等价物仅剩0.5亿元。尽管公司声称目标是在2026年年底前按季度实现收支平衡以及净经营现金流入，但在毛利率下滑、经营现金流流出持续扩大的背景下，这一目标的实现难度极大。

　　与可比公司对比，盈利能力并无明显优势。 将翼菲科技的毛利率与工业机器人领域的已上市公司及未上市18C公司进行对比，其表现并不突出。2025年公司毛利率仅24.8%，但同期研发费用率18.3%、销售费用率15.6%、行政费用率22.3%，三大费用合计已远超毛利水平，亏损压力显著。横向对比可见，公司毛利率仅优于华中数控与珞石机器人，低于埃斯顿、拓斯达（维权）、华沿机器人、优艾智合等同行，盈利基础本就薄弱。

　　参考业内龙头埃斯顿，其工业机器人相关业务占比超80%，在规模效应、供应链、客户结构更优的情况下，2025年净利润率仅约0.8%，反映出工业机器人行业“高投入、低回报”的普遍特征。对于翼菲科技而言，在毛利率偏低、三大费用率高企的双重压力下，即便未来实现盈亏平衡，净利润率也大概率在低位徘徊。

　　无基石 无绿鞋裸奔上市 超购王前鉴令人担忧

　　公司本次发行未引入任何基石投资者，也未设置超额配售权（绿鞋）。这意味着上市后若遭遇抛压，将没有任何稳市资金入场缓冲。

　　更值得关注的是，本次基础发行规模仅约7.5亿港元，却动用了包括农银国际、中信证券、平安证券等在内的多家承销商，其中还出现了以散户营销见长的利弗莫尔证券。根据过往项目分析，利弗莫尔参与的项目常呈现“机构冷、散户热”的极端分化特征——国际配售认购倍数普遍较低，主要依靠散户高倍数认购触发回拨机制。其此前承销的海伟股份上市首日破发23%，天域半导体首日破发30%，负面案例屡见不鲜。

　　市场消息显示，翼菲科技公开发售部分录得14，891倍超额认购，超越金叶国际成为新的“史上超购王”，吸引了33万人认购，涉及资金5，643亿港元。这一惊人的超购倍数，恰好印证了公司正借助利弗莫尔等擅长散户营销的券商，通过平台大肆宣传、制造认购热潮的发行策略。然而，参考上一单超购王金叶国际集团的走势——其上市首日飙涨后股价便一路下滑，至今已较发行价大幅下跌——对于翼菲科技而言，散户的狂热追捧能否转化为持续的股价支撑，存在巨大疑问。市场更应关注公司是否有后市资金储备来维护股价，否则后市走势堪忧。