资不抵债的公司还可以继续经营，现金流断了不行，所以我们不能看账面盈亏，而是要看现金流。

麦当劳、星巴克等公司的净资产常年为负。比如麦当劳总资产595亿美元，主要是买的或者租的不动产，现金也就几十亿。总负债613亿美元，比如总资产都多。但从现金流角度看，麦当劳一点都不慌。公司去年经营性现金流106亿，减去37亿的资本支出（买物业、餐饮设备），支付完15亿银行贷款利息之后，还有50多亿美元现金。

我们来看美团的现金流。2025年3季度，美团现金流恶化速度，要比账面上看起来严重得多。当季账面亏损是186亿元，但经营性现金流出是222亿元。差距何来？（不想细看的读者，这段可以跳过）

1.利润表中，美团因为巨额亏损，记了10亿元的所得税抵免。意思是将来赚钱了，可以抵扣企业所得税。但是，这钱国家现在可不会给你，只能在将来（如果有将来）抵免。所以这10亿收入是国家打给你的白条，不是现金。

2.美团3季报中，“預付款項...”类目增加了74亿元之巨，占了公司不少现金流。这个类目里面一半是放出去的小贷（美团金融）。公司3季报不会披露详细类目构成，我只能推测美团3季度放了大量小贷还没收回来。

除此之外，欠应付商户的款少了15亿，得拿现金去填。当然还有一些非现金费用，对现金流是有帮助的，比如股权激励费用。

总之，美团3季度经营性现金净流出222亿元，但没完，还有资本支出。具体多少3季报没披露，但上半年花了110亿，不过卖物业、设备回收了9亿。3季度现金资本支出姑且按50亿算。

现金角度，经营+资本支出，单3季度总共花了272亿元。

美团还有多少钱？截至2025年9月30日，美团还有现金992亿元，短期理财投资421亿元（2季度短期理财还有694亿，3季度打太凶了，卖了不少填补现金缺口），长期理财估计还有一点，但不多，2季度只剩10亿。总体来说，已上膛的子弹还有1400亿元。没上膛的子弹包括投的一些公司，比如智谱、宇树、自变量机器人、蜜雪、古茗、理想等，这些都是可以卖了变现的。另外就是还可以继续发债或找银行借钱。

先按最悲观的来算，1400亿现金/272亿单季现金流出=5个季度，还能撑15个月。但这不现实，因为4季度亏损在减少。

根据美团发的业绩预警，Q4本地核心生活预计亏100亿，相比Q3减亏40亿。加上经营性占款的回补，Q4自由现金流流出预计为150亿元。

毛估估，如果美团把没上膛的子弹上膛——卖卖手上的投资（智谱就能卖近百亿，智谱解禁前，兴哥估计慌得很），发点债（4季度发了71亿元点心债），再撑个4年问题不大。

其实不止4年，因为在逐月减亏，今年1月亏损在继续环比下降，但近段时间两家补贴力度又有重新抬头的迹象。

再看看别的蛛丝马迹

1.债券市场。论研究深度和嗅觉，信用市场研究员要远比股票市场研究员深入。公司现金流好不好，债券市场一般有很强前瞻性。11月，美团在境外发了71亿元的RMB点心债，票息2.55%和3.10%，认购倍数超3.7倍，说明债券市场对美团还是有信心。

2.公司内部。兴哥和公司CFO掌握最全面的财务数据，不仅没有卖美团持有的其他主要上市公司股份（阿里反而在卖，但是为了更聚焦），还要花50亿RMB买叮咚（比京东出价都贵），说明最高领袖们对公司财务状况放心。

我觉得这场外卖大战很像俄乌战争。俄军低估了乌军的抗揍能力以及战争时长，两家受伤都很严重，特别是股东们。继续打，我唯一能想到的原因是，交叉销售效果有限（如果有用，以俄军宣传力度，我80岁的耳背伯母都知道了），需要新叙事来解释烧掉的上千亿现金（截至本季，相当于市值的5%）给最高领袖们一个交代。那这个新故事就是最近流出来的——要做即时零售的王。