每经记者｜黄海    每经编辑｜陈俊杰    

一则溢价收购亏损公司的计划，让得邦照明走进监管视线。

1月下旬，得邦照明公告称，拟以约14.54亿元现金收购新三板挂牌公司嘉利股份67.48%的股权。因交易溢价以及标的公司亏损，该笔交易旋即引来了上交所的五连问，直指标的定价公允性、资产状况及盈利能力等核心环节。

2月12日，得邦照明回复交易所问询。针对交易作价高于嘉利股份新三板市值的质疑，得邦照明称，主要因标的公司股票流动性不足，市场价不具代表性，交易定价系参考资产评估并经协商确定；对于嘉利股份2025年由盈转亏，公司则将其归结为客户年度降价及偶发性资产减值等因素影响。

本次交易方案显示，得邦照明拟支付约14.54亿元，通过受让老股和认购定向增发新股的方式，合计获得嘉利股份67.48%的股权。其中，根据老股转让部分的交易作价，对应的整体估值约14.62亿元，而资产基础法给出的评估值为14.01亿元，两者均显著高于嘉利股份在新三板的市值水平，这成为上交所关注的重点问题之一。

对此，得邦照明在回复公告中指出，采用资产基础法估值而非参考公开市场价，主要是因为嘉利股份股票的流动性不足。数据显示，在挂牌后的190个交易日里，嘉利股份的日均换手率仅为0.28%，总成交金额仅410.88万元，交易极不活跃。得邦照明认为，在这种情况下，零散交易形成的收盘价无法反映公司股权的真实价值，也不可能通过二级市场收购来实现控制权转移。

“本次并购交易的资产评估，系针对标的公司控股权转让开展的价值评定，定价过程中已消除新三板市场固有的流动性折价因素，故资产评估值与标的公司二级市场市值存在合理差异。”得邦照明表示。

从客观结果来看，得邦照明此次老股转让部分交易作价对应估值和资产基础法评估值均高于评估基准日标的公司新三板创新层市值。

值得注意的是，这笔交易背后，嘉利股份的实控人正面临着巨大的“对赌”压力。公告披露，嘉利股份此前曾与绿色基金、广州工控等13名财务投资者签署了附带回购条款的投资协议。协议约定，若公司未能在规定时间内完成IPO，实控人黄玉琦、黄璜父女需溢价回购投资者持有的股份。

随着嘉利股份短期内上市无望，出售控制权以引入资金，既能解决自身的资金需求，也为投资人提供退出路径，成为推动本次交易的关键动因。

问题随之而来，老股转让部分交易作价高于新三板创新层市值是否有损整体交易价格公允性？“但本次交易设置了定向增发安排，本次交易综合价格略低于根据评估报告及募集资金测算的权益价值，因此本次交易价格定价是公允的。”得邦照明解释称。

得邦照明给出一组数据：从整体交易结构看，得邦照明总计支付14.54亿元，而其获得的67.48%股权在嘉利股份完成8.18亿元定向增发后的对应估值为14.97亿元，综合交易价格实际上略低于按评估值测算的股权价值。

除了定价，嘉利股份自身的盈利能力也是监管关注的焦点。

数据显示，2023年以来，嘉利股份的业绩呈现下滑趋势，2025年1至8月由盈转亏，净亏损1323.74万元，主营业务毛利率也从2024年全年的15.38%大幅降至9.71%。

对于业绩滑坡，得邦照明在回复中将其归结为三方面原因。首先，汽车行业近年竞争加剧，部分客户年度降价（简称“年降”）力度较大，而公司未能及时将这份压力向上游成本端有效传导，导致毛利空间被压缩。

其次，两项偶发性不利因素对当期利润造成了重大冲击。其一，因客户合创汽车、合众汽车出现经营问题，嘉利股份对相关的应收账款、模具等资产计提了大额减值损失；其二，公司将前期为筹备IPO而资本化的中介费用，一次性转为费用化处理。公告称，这两项偶发性因素合计影响当期净利润达2717.49万元。若剔除该影响，嘉利股份在2025年1至8月仍能实现盈利1393.75万元。

对于未来计划，得邦照明表示，交易完成后将把嘉利股份定位为上市公司车灯总成业务的唯一平台，在产品协同开发、业务拓展、业务管理等方面进行深度融合。

据得邦照明规划，在采购方面，双方可通过合并采购需求降低原材料采购流程成本；在客户渠道方面，双方可互相推荐和借用双方的客户渠道，共同开拓国内外头部车企；技术方面，双方整合后，可凭借在控制器算法与灯具光学设计上的技术优势，联合开发智能车灯等高端产品。此外，得邦照明还将通过内部资金调配、提供融资担保等方式，缓解嘉利股份的资金压力，支持其后续发展。

封面图片来源：刘国梅