（来源：诸海滨新三板）

· 半导体硅片“小巨人”，12 英寸2024年产量已达197万片产能扩张持续

中欣晶圆主营业务为半导体硅片的研发、生产和销售，主要产品包括4英寸、5英寸、6英寸、8英寸、12英寸抛光片以及8英寸、12英寸外延片。中欣晶圆及上海中欣为专精特新“小巨人”，2024年被认定为新一轮第一批重点“小巨人”企业。2023、2024年全年中欣晶圆主营业务收入金额分别为124,829.34万元和131,663.16万元， 12英寸硅片营收在2023、2024占营业总收入55.01%、54.84%。中国大陆的营收2023、2024占比达到51.13%、69.56%。截至2024年，中欣晶圆在小直径硅片、8英寸硅片方面各有480万片/年的产能，对应2024产能利用率分别为81.03%、49.96%，12寸硅片共有240万片产能，对应2024年产能利用率81.92%。预期规划产能达到后，将具备小尺寸硅片40万片/月、8英寸抛光片50万片/月、12英寸抛光片60万片/月、8英寸外延片12.5万片/月、12英寸外延片25万片/月的产能，在国内硅片行业中产能规模将位居前列。

·半导体进入回暖周期，国内企业市占率合计已达16%,周期与成长双击

根据WSTS数据，全球半导体市场规模增长至2024年6,276亿美元，复合增长率为7.22%。2023年短期有所下滑，2024年随着下游复苏，半导体行业开始回暖，预计2025年将增长至6,972亿美元。根据SEMI数据，2018年至2024年，全球8英寸及12英寸硅片出货面积占比持续增加，预计2025年合计占比将达96.29%，预计2025年全球半导体硅片出货面积将同比增长5.06%。2016年至2023年，中国大陆半导体硅片市场规模从5亿美元上升至17亿美元，年均复合增长率为19.10%。根据智研咨询的数据，2015年至2023年中国大陆硅外延片市场规模从65.40亿元增长至112.50亿元，复合增长率为7.02%。经过产业整合，到2006年逐渐形成由Shin-Etsu、SUMCO、Siltronic AG、SK Siltron以及环球晶圆五家厂商主导的寡头垄断格局，中国大陆地区主要半导体硅片行业公司从市占率情况看，2024年国内厂家中，TCL中环全球市占4.60%排名第一，沪硅产业3.27%第二，立昂微、上海合晶、中欣晶圆、上海超硅市占率均在1-2%之间，8家国内企业市占率合计达15.89%替代趋势明确，作为重点“小巨人”公司将受益。

·周期与成长双击2024年实现营收13.35亿元+6%，估值相较可比公司仍较低

2023、2024年中欣晶圆实现营收12.60亿元、13.35亿元，2024全年同比增长5.94%。2023、2024年对应归母净利润分别为-64,030.55万元、-82,119.25万元。从整体盈利能力看，目前因产能爬坡和高研发投入导致净利润为负，但12英寸产能的高利用率是通向盈利的关键先行指标。随着产能进一步释放、产品良率提升及规模效应显现，毛利率有望持续改善。参考现阶段估值水平，三家同行业公司对应PS TTM均值为30.33X，PB（MRQ）均值为9.74X。中欣晶圆估值相较可比公司仍较低,为长期布局提供了较好时点。

💡风险提示：公司持续亏损风险、客户认证风险、部分核心原材料境外采购风险。

行业

1、 半导体进入回暖周期，国内企业市占率合计已达16%

半导体是指在常温下导电性能介于绝缘体与导体之间的材料。常见的半导体包括硅、锗等元素半导体及砷化镓、磷化铟、氮化镓、碳化硅等化合物半导体。半导体产业以半导体材料和设备产业为依托，主要包括设计、制造和封装测试等环节。根据WSTS分类标准，半导体产品主要可分为集成电路、分立器件、传感器与光电子器件四种类别，其中，集成电路行业是规模最大的细分领域，包括逻辑芯片、存储器、模拟芯片和微处理器。半导体下游广泛应用于移动通信、计算机、云计算、大数据、汽车电子、物联网、工业电子、人工智能、军事太空、虚拟现实、LED和智能穿戴等行业。

1.1 半导体回暖，2023中国大陆硅外延片市场规模增长至112.50亿元

随着物联网（IoT）、电动汽车、人工智能、新一代通信等新兴产业蓬勃发展，全球半导体行业长期保持在高速增长阶段。根据WSTS数据，全球半导体市场规模自2015年3,352亿美元增长至2024年6,276亿美元，复合增长率为7.22%。由于宏观经济波动和消费电子产品需求放缓，2023年全球半导体市场规模短期有所下滑，2024年随着下游复苏，半导体行业开始回暖，预计2025年将增长至6,972亿美元。

中国大陆是全球规模最大的半导体需求市场，随着《国家集成电路产业发展推进纲要》《国家信息化发展战略纲要》等国家政策文件的出台，以及社会各界对半导体行业的发展、产业链重构的日益重视，使得我国半导体行业国产化进程逐步加速。根据SIA数据，中国大陆半导体产业规模自2015年982亿美元增长至2024年1,822亿美元，处于快速增长阶段。近年来，在国家政策支持和全球贸易摩擦等宏观背景下，半导体产业的国产替代已成为确定性趋势。

半导体材料是半导体产业链的上游支撑产业，与半导体设备构建起半导体产业的基石。根据半导体制造的不同环节应用情况，半导体材料主要分为前端晶圆制造材料和后端封装材料两大类。其中，晶圆制造材料主要包括硅片、掩膜版、光刻胶及配套试剂、湿电子化学品、电子气体、抛光材料、溅射靶材等。晶圆封装材料包括芯片粘结材料、键合线引线框架、封装基板、陶瓷封装材料、塑封材料等。

作为半导体产业的重要组成部分，半导体材料与下游半导体行业发展同频，呈现波动但整体向上的趋势。根据SEMI统计，自2015年至2024年，全球半导体材料市场规模自433亿美元增长至675亿美元，复合增长率为5.06%。半导体材料组成部分中，制造材料占比较大，2018年起均维持在60%以上。

半导体硅片为最主要的半导体制造材料。半导体硅片是半导体器件的主要载体，下游通过对硅片进行光刻、刻蚀、离子注入等加工工序后用于后续制造。半导体硅片、电子气体、光掩膜占据全球半导体制造材料市场的主要份额，其中，半导体硅片市场规模占比最高，2024年达30%。

根据SEMI统计数据，2016年至2024年，中国大陆半导体材料市场规模由68.0亿美元增长至134.6亿美元，复合增长率为8.91%，高于全球增速。2020年中国大陆半导体材料市场规模已超过韩国，达到97.6亿美元，跃居全球第二。2024年，中国大陆半导体材料市场规模达134.6亿美元，同比增长2.85%。

分产品类型来看，全球半导体硅片市场主流的产品规格为8英寸硅片和12英寸硅片，8英寸硅片出货面积保持相对平稳状态，12英寸硅片出货面积保持波动上涨。自2011年以来，6英寸及以下小尺寸硅片的需求持续存在，但受技术升级、大硅片供给增加等因素的影响，6英寸及以下小尺寸硅片出货量基本维持在相对稳定水平。

2019年起，受全球贸易摩擦及全球智能手机、汽车销量下滑的影响，8英寸半导体硅片的出货面积下降至2,967百万平方英寸；2020年继续下滑，降至2,946百万平方英寸。2021年恢复增长趋势，8英寸半导体硅片的出货面积增长至3,443百万平方英寸，较2020年增长16.88%。由于宏观经济波动和消费电子产品需求放缓，8英寸半导体硅片的出货面积下滑至2024年的2,366百万平方英寸，根据SEMI预测，8英寸半导体硅片预计到2025年将重拾增长态势，出货面积增长至2,412百万平方英寸。

12英寸半导体硅片自2000年以来市场需求增加，出货面积不断上升。根据SEMI统计，2000年至2024年，由于移动通信、计算机等终端市场持续快速发展，12英寸半导体硅片出货面积从94百万平方英寸扩大至9,294百万平方英寸，市场份额从1.69%大幅提升至2024年的76.39%。根据SEMI预测，2025年全球12英寸半导体硅片出货面积将增长至9,897百万平方英寸，其所占半导体硅片的市场份额将增长至77.42%。

根据SEMI数据，2018年至2024年，全球8英寸及12英寸硅片出货面积占比持续增加，预计2025年合计占比将达96.29%。因此，未来8英寸和12英寸半导体硅片仍然是市场主流尺寸。

受半导体终端需求疲软和宏观经济的影响，2024年全球（除中国大陆）半导体硅片市场规模同比下降至115亿美元，但受新能源汽车、5G移动通信、人工智能等终端市场的驱动，半导体行业于2024年开始回暖，并逐渐向上游传导。

自2020年初至2022年，随着居家办公需求的快速增长、5G商业化带来的换机需求以及全球芯片产能紧缺等因素推动下，全球半导体产业迎来上行周期。根据SEMI的数据，2022年全球半导体硅片出货面积增长至146亿平方英寸，达到历史新高。而2023年以来，随着世界经济呈现衰退态势、消费电子周期需求下行、半导体行业处于去库存周期及国际局势紧张等多重影响，半导体行业短期有所下滑，但2024年随着下游复苏，半导体行业开始回暖，并逐渐向上游的半导体硅片行业传导，根据SEMI数据，预计2025年全球半导体硅片出货面积将同比增长5.06%。

2010年至2013年，中国大陆半导体硅片市场发展趋势与全球半导体硅片市场一致。2014年起，中国大陆半导体硅片市场步入了高速发展阶段。受全球半导体周期影响，2023年中国大陆半导体硅片市场规模较2022年略有下滑，但过去几年仍呈上升趋势：2016年至2023年，中国大陆半导体硅片市场规模从5亿美元上升至17亿美元，年均复合增长率为19.10%。随着中国芯片制造产能的持续扩张以及全球半导体行业于2024年开始回暖，预计中国半导体硅片市场的规模将持续以高于全球市场的速度增长。

根据制造工艺分类，半导体硅片主要可以分为抛光片、外延片、退火片和SOI硅片，其中外延片、退火片和SOI硅片是对抛光片的延伸加工。

抛光片：单晶硅锭经过切割、研磨和抛光处理后得到抛光片，抛光片是单面或者双面被抛光成原子级平坦度的硅片。抛光片可直接用于制作存储芯片与功率器件等半导体器件，亦可作为外延片和SOI硅片的衬底材料使用。

外延片：抛光片经过外延生长工艺在抛光片表层生长出一层单晶硅（外延层）后制成，外延层能够在低阻衬底上形成高电阻层，并提供与衬底晶圆不同的物理特性，广泛应用于二极管、IGBT、低功耗数字与模拟集成电路机移动计算通讯芯片中。

退火片：将抛光片置于氢或氩气氛中，按照一定的程序进行升温、降温过程制得，可以消除氧对硅片电阻率影响，提高芯片良率，主要应用领域包括一般CMOS元件制造及DRAM制造。

SOI硅片：抛光片经过氧化、键合或离子注入等工艺处理后制成。通过在顶层硅和支撑衬底之间加入一层氧化物绝缘埋层，可以实现集成电路中元器件的介质隔离，大幅减少硅片的寄生电容以及漏电现象，并消除了闩锁效应，主要用于射频前端芯片、功率器件、传感器以及硅光子器件等。

半导体硅外延片被大规模应用于对稳定性、缺陷密度、高电压及电流耐受性等要求更高的半导体器件中，主要包括MOSFET、晶体管等功率器件，及CIS、PMIC等模拟器件，终端应用包括汽车、高端装备制造、能源管理、通信、消费电子等。随着新能源汽车、高端装备制造、5G通信、物联网、智能手机等行业的不断发展，全球半导体硅外延片市场规模持续增长。2015年至2022年，全球半导体硅外延片市场规模从36.8亿美元增长至60.6亿美元，复合增长率为7.39%。

根据智研咨询的数据，2015年至2023年中国大陆硅外延片市场规模从65.40亿元增长至112.50亿元，复合增长率为7.02%。5G通信、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩和工业互联网等新型基础设施均需要使用功率器件和CIS、PMIC等模拟器件，将带动中国大陆半导体硅外延片市场需求持续增长。

1.2 全球前五大硅片企业寡头垄断，国内企业市占率合计近16%

根据SEMI预测，为了跟上芯片需求持续增长的步伐，全球晶圆厂产能预计从2023年的2,960万片/月增长至2024年的3,149万片/月，同比增长6.39%，并在2025年实现6.70%的增长，达到3,360万片/月的历史新高。随着消费电子旺季的到来，以及人工智能兴起对于全球存储芯片需求增长，根据群智咨询数据，2025年第一季度全球主要晶圆厂平均产能利用率约84%，同比增长约9pct，环比增长约1pct。

由于半导体硅片行业具有技术难度高、研发周期长、资金投入大、客户认证周期长等特点，全球半导体硅片行业进入壁垒较高，行业集中度高。20世纪末全球硅片市场主要厂商超过25家，经过产业整合，到2006年逐渐形成由Shin-Etsu、SUMCO、Siltronic AG、SK Siltron以及环球晶圆五家厂商主导的寡头垄断格局，全球前五大硅片企业的市场份额在80%左右。由于起步晚，受制于先进工程技术缺失、工艺技术壁垒、专利及人才缺失、配套产业薄弱等，中国大陆公司目前所占国际市场份额较小，硅片国产化率较低，存在较大的市场发展空间。中国大陆地区主要半导体硅片行业公司为沪硅产业、TCL中环、立昂微、有研硅、上海合晶、西安奕材、中欣晶圆、上海超硅等。

从市占率情况看，2024年国内厂家中，TCL中环全球市占4.60%排名第一，沪硅产业3.27%第二，立昂微、上海合晶、中欣晶圆、上海超硅市占率均在1-2%之间。8家企业市占率合计达15.89%。

公司

2、半导体硅片“小巨人”，12 英寸2024年产量已达197万片

中欣晶圆主营业务为半导体硅片的研发、生产和销售，主要产品包括4英寸、5英寸、6英寸、8英寸、12英寸抛光片以及8英寸、12英寸外延片。中欣晶圆拥有完整的半导体硅片制备工艺和多尺寸的硅片生产线，可实现从晶体生长、切片、研磨、抛光到外延的全链条生产。

中欣晶圆生产的半导体硅片广泛应用于逻辑芯片、存储芯片、图像传感器、射频前端芯片、分立器件等核心领域。中欣晶圆产品除满足中国大陆客户的需求外，还销往中国台湾地区、日本、韩国、欧美等多个国家或地区，拥有良好的市场知名度和影响力，获得了境内外主流半导体企业客户的认可，与客户C、客户D、客户A、中芯国际、环球晶圆、士兰微、燕东微、客户F、合肥晶合、Fuji Electric、Toshiba等知名半导体企业建立了合作关系。

半导体硅片作为芯片制造的关键原材料，技术门槛较高。长期以来，中欣晶圆一直专注于半导体硅片研发，掌握8英寸和12英寸轻掺硼COP-Free晶体生长技术、超低阻重掺砷、锑晶体生长技术、超低阻重掺磷晶体生长技术、低金属低缺陷重掺硼晶体生长技术、轻掺磷低氧晶体生长技术、高平坦度硅片切割技术、硅片自旋转双面研磨技术、边缘研磨技术、化学腐蚀技术、单面、双面和边缘抛光技术、高平坦度硅片外延生长技术、低缺陷密度与高均匀电阻率特性的硅片外延生长技术等关键生产技术，具备晶体生长、成型、抛光、外延、检测的生产全过程的核心技术体系。

中欣晶圆及其子公司丽水科技、宁夏中欣和上海中欣均为国家高新技术企业，其中，中欣晶圆及上海中欣为专精特新“小巨人”，2024年被认定为新一轮第一批重点“小巨人”企业。

股权结构看，截至2025年9月9日，杭州热磁持有中欣晶圆725,000,000股股份，占股本比例为14.41%；上海申和持有中欣晶圆435,000,000股股份，占股本比例为8.64%，二者合计持有中欣晶圆23.05%的股份。此外，公司股东宁波富乐中、宁波富乐国、宁波富乐德、宁波富乐华、宁波富乐芯、宁波富乐强为公司及其关联方任职的员工出资的员工持股平台，共计持有公司5.05%的股份。

上述六家员工持股平台自入股公司时，便与杭州热磁及上海申和保持一致行动安排。为保障控制权的稳定，2021年12月，杭州热磁、上海申和与员工持股平台签订《一致行动协议》确认上述安排，约定员工持股平台在股东会审议表决时与杭州热磁及上海申和保持一致。基于持股比例及《一致行动协议》，杭州热磁与上海申和合计控制公司28.11%的表决权。

目前中欣晶圆高管及其他重要人员共有9名，均在行业内有长时间的从业经历，相关经验丰富。

2.1 12英寸硅片2024营收占比超50%，240万片产能利用率升至81.92%

中欣晶圆主要产品包括4英寸、5英寸、6英寸、8英寸、12英寸抛光片以及8英寸、12英寸外延片。抛光片是生产存储芯片、传感器、模拟芯片、分立器件、射频前端芯片等半导体产品的关键基础材料；外延片主要用于制作逻辑芯片、分立器件。

中欣晶圆生产的硅片广泛应用于消费类电子、通讯设备、个人电脑和服务器、汽车电子等传统领域，同时也为云存储和云计算、智慧交通、智慧医疗、AIoT、智慧工业等众多新兴领域的发展提供助力。

小直径半导体硅片主要用于分立器件等领域。中欣晶圆子公司上海中欣为最早生产4英寸、5英寸和6英寸半导体硅片的企业之一，在小直径硅片生产上具备20多年的技术积累，与客户A、士兰微、环球晶圆等客户保持良好合作关系。

8英寸半导体硅片主要用于传感器、模拟芯片、分立器件、射频前端芯片等领域。公司掌握8英寸半导体轻掺（硼、磷）抛光片和重掺（砷、硼、锑、红磷）抛光片及外延片生产技术，可提供常规产品、轻掺COP-Free抛光片、超重掺抛光片及外延片、重掺平边抛光片及外延片和重掺厚片等不同规格产品，满足不同客户的定制化需求，与客户C、中芯国际、环球晶圆、士兰微、客户A等客户保持良好合作关系。

12英寸半导体硅片主要用于逻辑芯片、存储芯片、图像处理芯片、通用处理器芯片、分立器件等领域。公司掌握12英寸半导体轻掺（硼、磷）抛光片和重掺（砷、硼、磷）抛光片及外延片生产技术。除常规产品外，公司已在12英寸轻掺硼Low-COP抛光片、轻掺硼High-COP外延片、重掺砷低电阻率抛光片及外延片和重掺红磷低电阻率抛光片及外延片上取得突破，达到国内领先水平，并与客户C、中芯国际、士兰微、客户D和客户F等客户保持良好合作关系。

2023、2024年全年中欣晶圆主营业务收入金额分别为124,829.34万元和131,663.16万元，主营业务收入占营业收入的比例均在98%以上，主营业务突出。中欣晶圆其他业务收入主要为检测业务等零星业务，金额及占比均较小。12英寸硅片营收在2023、2024占营业总收入55.01%、54.84%

从营收来源地看，中欣晶圆客户主要为半导体制造企业，收入主要来自全球半导体制造企业较为集中的中国大陆、中国台湾地区、日本、韩国和欧洲等国家或地区。中国大陆的营收2023、2024占比达到51.13%、69.56%。

毛利率方面现阶段各型号硅片产品仍为负毛利状态。2023-2024年看，（1）中欣晶圆小直径硅片毛利率分别为-1.82%和-8.29%。毛利率下降主要因为小直径硅片多用于分立器件等消费电子领域。小直径硅片销售价格下降，导致小直径硅片毛利率为负。随着消费电子领域的复苏和增长，中欣晶圆小直径硅片产品将随之增长并实现盈利。

（2）公司8英寸硅片毛利率分别为-46.52%和-39.93%。8英寸硅片售价下降，叠加8英寸硅片目前较低的产能利用率，导致中欣晶圆8英寸硅片2023年和2024年毛利率均为负值。预期随着中欣晶圆客户认证和产品认证的推进，8英寸硅片销量将逐步提升，单位成本将逐步降低，8英寸产品毛利率也随之提升。

（3）中欣晶圆12英寸硅片毛利率分别为-14.35%和-30.08%，12英寸硅片售价下降，但12英寸硅片的产能利用率也在逐步提升。预期随着中欣晶圆客户认证和产品认证的推进，公司12英寸硅片销量将逐步提升，单位成本将逐步降低。

截至2024年，中欣晶圆在小直径硅片、8英寸硅片方面各有480万片/年的产能，对应2024产能利用率分别为81.03%、49.96%，12寸硅片共有240万片产能，对应2024年产能利用率81.92%。

参考在建工程情况，中欣晶圆仍有多个产能扩张项目，包含“丽水外延片项目”、“丽水年产360万片12英寸抛光片项目”、“12英寸20万片项目”等，预期规划产能达到后，将具备小尺寸硅片40万片/月、8英寸抛光片50万片/月、12英寸抛光片60万片/月、8英寸外延片12.5万片/月、12英寸外延片25万片/月的产能，在国内硅片行业中产能规模将位居前列。

2023、2024年对前五大客户销售占比分别为60.43%和52.03%。不存在向单个客户销售比例超过公司当年销售总额50%或严重依赖少数客户的情况。

从供应商情况看，中欣晶圆的半导体级多晶硅供应商主要为Wacker，日本磁性技术主要提供石英坩埚等。

2.2 2024年实现营收13.35亿元+6%，对应归母净利润-82,119.25万元

2023、2024年中欣晶圆实现营收12.60亿元、13.35亿元，2024全年同比增长5.94%。2023、2024年对应归母净利润分别为-64,030.55万元、-82,119.25万元。

从整体盈利能力看，受制于现阶段晶圆产品毛利尚未转正，中欣晶圆整体毛利率、净利率仍为负。2023-2024中欣晶圆毛利率分别为-18.76%、-27.61%，净利率分别为-57.55%、-74.07%。

2023-2024年中欣晶圆期间费用率分别为32.36%、38.78%。其中，研发费用分别为13,634.19万元、17,254.51万元，对应研发费用率分别为10.82%、12.92%。

2023-2024年中欣晶圆实现经营净现金流78,167.37万元、2,533.72万元。2023-2024年中欣晶圆资产负债率分别为40.87%、52.45%。

2.3 掌握多项关键性技术并均已规模化生产，多次参与相关标准制定

从具体的生产流程来看，半导体硅片的生产需要半导体级多晶硅作为原材料，通过晶体生长工艺，半导体级多晶硅在石英坩埚中融化，通过掺入硼、磷、砷、锑等元素改变其导电性能后，可制备出具有特定性能的半导体级单晶硅棒；单晶硅棒再经过滚磨、截断、切片、倒角、研磨、腐蚀、抛光、清洗、检查、包装等工艺步骤，最终制造成为抛光片；外延片生产过程主要为在抛光片的基础上进行外延生长。

目前中欣晶圆掌握了如8英寸和12英寸轻掺硼COP-Free晶体生长技术、超低阻重掺砷、锑晶体生长技术、超低阻重掺磷晶体生长技术、低金属低缺陷重掺硼晶体生长技术等关键性生产技术，并均已实现规模化生产。

截至2024年12月31日，中欣晶圆拥有已获授权专利255项，其中发明专利121项，实用新型专利133项，外观专利1项，正在申请的发明专利502项。

在掌握 8 英寸、 12 英寸半导体抛光片和外延片的生产技术的基础上，中欣晶圆保持技术创新积累，进行了技术储备，包含如8英寸BMD均匀性控制技术、12英寸BMD均匀性控制技术、12英寸硅片快速退火技术等。

中欣晶圆及子公司多次参与8英寸、12英寸抛光片及外延片相关国家标准、团体标准的制定。

估值

3、研发费用率领先，估值相较可比公司仍较低

考虑到中欣晶圆主要产品以半导体晶圆为主，我们选择沪硅产业、西安奕材、上海合晶作为同行业可比公司进行比较。

营收方面看，中欣晶圆与上海合晶处于相近水平，体量小于沪硅产业及西安奕材；归母净利润来看，沪硅产业在2023年实现盈利、上海合晶2023及2024年均实现盈利，中欣晶圆及西安奕材在2023、2024年均为亏损。

盈利能力上海合晶领先。西安奕材、上海合晶在2023、2024年均实现正毛利率；上海合晶在2023、2024年均实现正净利率。中欣晶圆则尚未实现正毛利率、净利率。

2024存货周转率中欣晶圆领先，应收账款周转率与西安奕材处于同一水平。

研发费用率方面2024年中欣晶圆达到12.92%领先可比企业，与西安奕材处于相近水平。

参考现阶段估值水平，三家同行业公司对应PS TTM均值为30.33X，PB（MRQ）均值为9.74X。中欣晶圆估值相较可比公司仍较低。