中经记者 孙汝祥 夏欣 北京报道

岁末年初，投资者维权三大利器持续破局。

2026年年初，又一单未经行政处罚或生效刑事判决前置程序的证券虚假陈述责任纠纷案宣判。法院一审判决英飞拓（ST英飞拓，002528.SZ）向159名投资者赔偿742.24万元。

2025年年底，第三单适用特别代表人诉讼程序，作出实体审判结果的证券虚假陈述责任纠纷案例落地。法院判决金通灵（*ST金灵,300091.SZ）赔偿43269名投资者投资损失共计7.75亿元。

与此同时，证券市场先行赔付制度迎来第五例实践。作为广道数字（已退市）的保荐机构和主承销商，五矿证券出资2.1亿元，用于先行赔付适格投资者因广道数字虚假陈述所遭受的投资损失。

接受《中国经营报》记者采访的专家表示，普通诉讼、特别代表人诉讼和先行赔付三种维权机制持续落地，正在共同构建股民维权索赔的“新生态”：投资者维权路径从“单线条”走向“多通道”，责任实现逻辑从“被动追责”向“主动担责”转变，显著提升维权的可及性与确定性，推动市场约束机制向“以民事责任为核心”深化。

三种维权机制持续落地

2025年1月，证监会以英飞拓涉嫌信息披露违法违规为由对其立案。

值得注意的是，在法院一审判决之前，证监会尚未对英飞拓涉嫌信披违规作出行政处罚。截至目前，证监会对英飞拓的调查尚无结论，亦未作出行政处罚。

实际上，2022年公布生效的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）已明确，原告提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼，人民法院不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚或者人民法院生效刑事判决的认定为由裁定不予受理。

“取消前置程序之后，已经有不少投资者在上市公司未被证监会处罚的情况下打赢索赔官司，英飞拓便是其中一例。”英飞拓案投资者代理律师、北京时择律师事务所主任臧小丽表示。

“取消前置程序的首要意义在于充分保障投资者诉权，投资者无须等待行政处罚或刑事判决即可提起诉讼，可以缩短维权周期。”上海市信本律师事务所管理合伙人赵敬国表示。

特别代表人诉讼方面，亦有新增胜诉案例落地。

2025年12月31日，法院对中证投服中心提起的金通灵特别代表人诉讼作出先行判决。判决被告金通灵公司赔偿原告43269名投资者投资损失共计7.75亿元。

截至目前，特别代表人诉讼已有三个案例落地。此前两例分别是：康美药业案52037名投资者获赔24.59亿元，泽达易盛案7195名投资者获赔2.8亿余元。此外，锦州港案、美尚生态案正在推进之中。

“特别代表人诉讼大幅降低了维权门槛与成本，让分散的小额投资者无须单独行动即可抱团维权，实现权利保护的规模化与集约化。”上海明伦律师事务所合伙人王智斌表示。

除民事诉讼维权外，先行赔付制度也迎来了第五例实践。

2025年12月30日，五矿证券公告，作为广道数字的保荐机构和主承销商，五矿证券出资2.1亿元，正式设立广道数字事件先行赔付专项基金，用于先行赔付适格投资者因广道数字虚假陈述所遭受的投资损失。

在此之前，中国证券市场先行赔付只有四次实践，分别是2013年万福生科案、2014年海联讯案、2017年欣泰电气案和2023年紫晶存储案。

“先行赔付是一种快速高效的投资者赔付方式，也是一个‘多赢’的投资者保护措施。”上海久诚律师事务所主任、首席合伙人许峰表示，对投资者而言，可以不经过诉讼，只是简单确认，即可拿到相对最大化的赔偿款。对监管而言，这是一个重要的投资者保护措施。对先行赔付主体而言，赔付后，可以通过当事人承诺和解制度，免除或减轻可能的行政处罚及其他法律责任。

股民维权索赔新生态

“普通诉讼、特别代表人诉讼和先行赔付这三种机制的持续落地，正在共同构建一个股民维权索赔的新生态。”国浩律师（上海）事务所合伙人黄江东说，“这个新生态，并非单一制度的突破，而是多元责任实现路径开始形成合力。”

黄江东表示，过去相当长一段时间，投资者索赔高度依赖行政处罚作为前置条件，且主要通过个别投资者分散起诉来实现，存在周期长、成本高、结果不确定等问题。

随着《若干规定》取消前置程序，普通投资者即便在上市公司未被证监会处罚的情况下，也可以直接通过司法途径主张权利；特别代表人诉讼则以“集中诉讼、一次裁判”方式，解决了中小投资者诉讼成本高的现实问题；而先行赔付机制则在司法裁判之外，引入市场化、前端化的损失修复路径，显著缩短投资者获得救济的时间。

“三种机制各有侧重，分属投资者维权的不同阶段，形成了立体化的维权格局。”黄江东称。

此外，在传统模式下，赔偿责任往往在行政处罚、刑事追责之后才逐步展开，具有明显的滞后性。如今，无论是特别代表人诉讼中一次性覆盖数万名投资者的集中赔付，还是保荐机构通过设立先行赔付基金主动化解风险，都显示出市场主体对民事责任的重视程度显著提升。

黄江东认为，这种变化，实质上是民事赔偿从“最后一道防线”走向“核心约束机制”。

从投资者保护角度看，新生态显著提升了维权的可及性与确定性。黄江东表示，投资者不再完全受限于行政处罚节奏，维权门槛明显降低；特别代表人诉讼和先行赔付机制，大幅压缩了维权成本和时间成本，使“纸面权利”更容易转化为“现实赔偿”。这有助于巩固投资者对资本市场公平性的信心。

“从资本市场发展角度看，这一新生态正在推动市场约束机制向‘以民事责任为核心’深化。”黄江东表示，证券民事诉讼目前呈现赔偿金额高、涉及范围广、判赔概率大的特点，市场已逐渐形成“违法必有成本、侵权必有赔偿”的稳定预期，将倒逼上市公司及“看门人”机构更加重视信息披露质量和合规管理。这不仅有利于遏制财务造假和信息披露违法，也有助于提升资本市场整体的诚信基础和长期吸引力。

中伦律师事务所非权益合伙人李瑞轩亦认为，三种不同的证券纠纷解决机制逐步发展，尤其是特别代表人诉讼、先行赔付制度的实务案例增多，确实形成了新生态。一方面以特别代表人诉讼为典型，能够最大范围覆盖有索赔资格的投资者；另一方面，以先行赔付制度为典型，能够最高效地赔付投资者。这有助于有效震慑资本市场潜在财务造假主体，保护投资者权益，更快更好地恢复投资者信心，为资本市场健康发展提供积极助力。

仍有进一步改善空间

在肯定新生态积极意义的同时，专家也一致认为，股民维权索赔新生态要真正走向成熟、稳定和可持续，还应该从多方面加以持续完善。

黄江东建议，应进一步夯实民事追责的可预期性和稳定性；完善特别代表人诉讼的配套运行机制；推动先行赔付机制制度化、规范化发展；强化对中介机构民事责任的规则衔接与落实。

黄江东认为，当前普通诉讼和特别代表人诉讼的裁判规则已逐步清晰，但在损失计算方法、系统风险扣除比例、责任主体范围等具体问题上，不同地区、不同法院之间仍存在一定差异。有必要通过典型案例、裁判指引或司法政策文件，持续统一裁判尺度，增强市场主体和投资者对民事赔偿结果的可预期性，避免“同案不同判”的出现。

针对特别代表人诉讼，黄江东表示，下一步有必要围绕“降低启动门槛、前移启动节点”完善配套机制，在违法事实和侵权损害已有较为充分初步证据的情况下，增强特别代表人诉讼启动的确定性和可操作性，从而真正发挥集中救济中小投资者、提升民事追责效率的制度功能。

王智斌亦认为，要推进制度常态化，需进一步简化启动程序，优化普通代表人诉讼向特别代表人诉讼的转化流程，为投保机构提起诉讼提供更便捷的支持。

至于先行赔付，黄江东表示，该项机制目前主要依赖个案推动和市场主体自发决策。未来可在监管规则或自律规范层面，明确适用情形、赔付标准、追偿机制和信息披露要求，使先行赔付既有激励，也有边界，防止选择性适用或道德风险。

“核心在于如何有效激励更多主体愿意通过先行赔付等高效方式弥补投资者损失。这可能需要更常规化地考虑适用当事人承诺制度，以及进一步完善‘惩首恶、打帮凶’的追偿司法机制，畅通先行赔付主体后续向真正造假者与帮助者追偿的路径。”李瑞轩强调。

黄江东亦表示，在当前投资者维权新生态下，保荐机构、会计师事务所等中介机构已成为民事追责体系中的重要责任主体，但实践中仍存在过错认定标准不够清晰、责任边界与比例裁量空间较大的问题。下一步需要进一步明确其过错认定标准、责任比例及与上市公司责任的衔接方式，使其责任既不过度泛化，也不流于形式，从而真正发挥风险防控和市场约束功能。

值得一提的是，2026年1月5日，中国证监会召开资本市场财务造假综合惩防体系跨部门工作推进座谈会。会议特别强调，要“完善民事追责支持机制”。