每经记者｜陈晨    每经编辑｜赵云    

在从资本密集型迈向智慧密集型的“十五五”关键时期，我国固定资产投资面临阶段性调整压力。近日，国信证券首席经济学家荀玉根研判表示，2025年我国固定资产投资增速可能出现有数据以来的首次年度负增长，预计年度累计增速为-1.0%。2025年下半年以来，固定资产投资持续下滑，10月当月同比降幅已扩大至11.2%，呈现出制造业、房地产开发与基建投资三大支柱同步放缓的态势。

针对中央经济工作会议提出的“推动投资止跌回稳”要求，荀玉根认为，在旧有需求饱和、投资回报下降的背景下，投资回升的需求来源需依托“AI+”领域的革命性机遇。同时，他表示资金保障需资本市场发挥更大作用，政府角色应从直接投资的“操盘手”转变为“搭台子”的市场支持者，将要素配置权进一步交给市场。为此，荀玉根针对性地提出了加快科技类IPO节奏、积极引入股市长期资本、加大科创债支持力度等建议。他表示，通过壮大直接融资体系并激活民间资本，是我国产业转型的必经之路，亦是构建支撑现代化产业体系全周期资本供给体系的关键手段。

长期以来投资作为拉动我国经济的核心引擎，其增速持续高于整体GDP增速，历史上增速为负的情况极其罕见。荀玉根指出，2025年二季度以来固定资产投资持续下行，预计年度增速为-1.0%，这将是有数据以来的首次年度负增长。

荀玉根详细分析了占总投资七成以上的三大分项所面临的客观压力：

首先是房地产投资持续萎缩。荀玉根表示，受人口长期拐点及房价下行影响，地产投资已连续四年萎缩。他指出，2025年前10个月地产投资累计同比为-14.7%，单月增速下滑至-23.1%，是拖累整体投资的最主要因素。荀玉根认为，需求侧的适龄购房人口较峰值减少约450万人，且一线城市二手房价格较2022—2023年高点已下行超过35%，客观压制了购房意愿。同时他表示，2025年地产债到期约5244亿元，对房企的扩张意愿形成了显著制约。

其次是基建投资接续乏力。荀玉根认为，基建投资作为“稳定器”的功能近期出现失灵，10月当月同比增速降至-12.1%。他表示，这主要受到三方面制约：第一是资金端，土地财政降温使一些经济大省投资能力削弱，广东、江苏和浙江的固投累计增速分别降至-15.2%、-8.7%和-4.4%；第二是项目端，在“十四五”与“十五五”规划的衔接期，项目储备断档。例如，水利环境和交通运输分别拖累基建投资6.5和3.9个百分点；第三是政策端，地方政府在严格财政纪律下更侧重“三保”和化债，对新增项目持谨慎态度。

最后是制造业投资韧性趋弱。荀玉根表示，10月制造业单月同比为-6.7%。他认为这背后存在多重客观因素：一是企业盈利能力下行，2025年三季度A股非金融企业的ROIC（资本回报率）中位数降至2.9%左右，导致企业扩表由资产驱动转为负债驱动；二是“反内卷”政策构成的短期约束，使部分企业减少产能扩张；三是“逆全球化”导致企业加快“走出去”，国内投资一定程度上被分流。

荀玉根回顾了中国自新世纪以来的三轮投资周期（2008年、2015年、2020年）。他表示，2008年是政府主导的“大基建”开启，2015年依托供给侧改革与棚改货币化，2020年则通过高技术产业突围。荀玉根认为，本次投资回升不能重走旧路，需要依托两个维度的转型：

需求端：聚焦“AI+”领域的战略机遇。荀玉根表示，投资回升需要寻找“新质增量”，而AI+领域是关键的需求来源。他认为，AI既是现代化产业体系的重要组成，也是核心驱动，符合“十五五”规划建议中全面实施“人工智能+”行动的要求。荀玉根指出，AI已成为全球资本开支的“火车头”，亚马逊、谷歌、Meta与微软四家巨头的年度资本开支由2023年的1.4万亿美元升至2025年的3.2万亿美元。他表示，2025年上半年AI投资对美国经济增长的贡献率已达到44%，IDC预测全球AI投资规模到2029年将增长至12619亿美元。

供给端：强化资本市场的载体作用。荀玉根表示，政府在经济中的角色应由直接投资的“操盘手”向“搭台子”转变，将要素配置权交给市场。他强调，产业结构决定融资结构，传统的房地产和基建依赖间接融资，而科技行业则高度依赖直接融资。荀玉根表示，当前我国直接融资占比仅为11.7%，与美国的73.7%相比有明显差距，壮大直接融资体系是产业转型的必经之路。

荀玉根表示，未来AI与股市将成为新投资的主导力量，并就此提出了三项具体的政策建议：

首先，加快科技类IPO节奏。荀玉根表示，当前我国科技类IPO融资体量依然偏低，2024年A股市场募集规模不足美国的四分之一，对科技企业的支持力度仍待提升。他建议建立面向科技企业的包容型上市机制，对承担关键核心技术攻关的企业开设绿色通道。同时，荀玉根表示应构建覆盖“专精特新”等领域的国家级中小企业后备库，并完善科技企业全周期的资本供给，引导机构加大科技类权益资产配置。

其次，积极引入股市长期资本。荀玉根表示，应通过制度设计引导社会长期资金加大权益配置。他指出，中美养老金权益配置比例差异显著，我国养老金第二支柱权益配置比例仅约10%，而美国则约为49%。荀玉根建议扩大企业年金覆盖面，丰富底层产品供给。针对规模较小的第三支柱，他表示应通过“分层激励”提高参与度：对中低收入人群给予财政补贴，对中高收入群体建立抵扣上限的动态调整机制，以增强参与吸引力。

最后，加大科创债等多元融资工具支持力度。荀玉根表示，尽管2025年1-11月科创债净融资总额达1.6万亿元，但结构性痛点依然存在，民营企业发行人占比仅为5.7%。他建议引导信评机构建立特殊的科创信用评级体系，解决民营主体评级偏低的痛点。同时，荀玉根表示应构建风险收益匹配机制，探索收益增厚机制如允许转股，并拉长发行期限以匹配科创研发周期，解决期限错配问题。

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封面图片来源：图片来源：每日经济新闻 刘国梅 摄