对于比特币持有者来说，过去几周过得颇为艰难。不久以前，你稍加努力就能合理地论证，比特币与黄金有几分相似之处——所谓的“数字黄金”。

到了2025年，情况却截然不同。当然，比特币价格在过去五年上涨了390%，但就在几天前，短短六个月就下跌了16%。此后虽然有所回升，但是依然下跌了11%。另一方面，实物黄金则表现坚挺，过去一年价格上涨了近60%，过去六个月上涨了24%。

对于我这样长期看好黄金的投资者来说，这是个不错的消息。

那么，比特币到底怎么了？也许只是部分获利回吐。也许与此前略微偏鹰派的美国利率表态有关（目前已经结束），鉴于持续上升的利率对那些不产生现金的资产不利。

也许与能源消耗有关——随着比特币挖矿成本逼近当前价格，其存在的合理性变得越来越难以解释。也许其实与Strategy Inc.这样的公司有关？该公司执行董事长迈克尔·塞勒(Michael Saylor)和其他比特币支持者曾经高调宣称，他们持有的比特币永远不会出售，坚持长期持有策略。但是如今看来，他持有的比特币（也许还有其他人的比特币）可能即将出售。

如果比特币价格持续飙升，而持有比特币的公司股票交易价格高于比特币价格，你可以发行股票（或者债券）来购买更多的比特币，用于支付你此前为了购买比特币而借款的利息。但是如果比特币价格持续下跌，或者持有比特币的公司股票交易价格低于比特币价格时，你就不能这么做了。那么，如今可能到了这样的时候：塞勒不得不出售比特币来支付他当初为购买比特币而借入的债务利息？

这可不是什么好现象。这也提醒我们，比特币是完全非生产性资产（或者说不是资产），而且与美元脱钩没有说起来那么容易。如果你必须抛售比特币换取美元来支付自己的账单，那么比特币真的能算作货币吗？这也让看空比特币的人议论庞氏骗局，暗示市场边缘的比特币供应量可能比看多的人想象的要多。Strategy公司持有所有比特币的3.1%。

比特币价格的剧烈波动也可能表明，市场认清其内在价值并不像拥趸所认为的那么高，而是正在回归其公允价值——零。

盛宝银行(Saxo Bank)最新发布的《疯狂预测》报告(Outrageous Predictions)，也无助于让人们摆脱这种看法。该银行的尼尔·威尔逊(Neil Wilson)提出一个问题，如果“量子日”比任何人预计的都更快到来，量子技术使得现在的所有密码和加密技术瞬间失效，到时候该怎么办？如果你认为比特币的价值主要在于其结构，那么这将立即摧毁比特币的意义。可以肯定的是，等到量子日到来时，你想要的是无需密码的终极资产——实物黄金。

对于这段时间的剧烈波动，市场上还流传着另一种解释：日本。如果比特币是预示着日元套利交易崩溃的“矿井金丝雀”呢？多年来，日本的超低利率促使资金从日本流出，涌入几乎所有其他资产。在日本以低利率借款，到日本境外进行投机，赚钱，还清债务，留下利润，轻松的赚钱方式。

不过，这只在日本利率不上升的情况下才成立。而日本利率正在上升。国债收益率大幅走高，市场普遍预期日本央行将在本月加息。法国兴业银行的阿尔伯特·爱德华兹(Albert Edwards)指出，这是个坏消息。他警告称：“套利交易的平仓可能导致美国金融资产出现大量资金外流。”这尤其对那些高杠杆资产不利，而比特币持仓往往就是如此。正如亚德尼研究公司(Yardeni Research)的埃德·亚德尼(Ed Yardeni)所指出的那样，币安处理了几乎一半的加密货币交易量。币安还支持高达50倍的杠杆交易。

当然，这可能与比特币毫无关系。但是关键在于我们无从知晓。比特币犹如一座不断变换的叙事堆砌而成的金字塔。比特币是新型货币，是贬值交易的核心。监管将助力比特币起飞。金融机构将采用比特币。交易所交易基金的需求将推动比特币发展。

但是，无论你如何堆砌这些故事，我们都无从得知，除了市场情绪和随之而来的势头以外，究竟是什么在推动价格。既没有现金流，也没有预期现金流，更没有与通货膨胀长达三千年的相关性，所以没有办法对比特币定价。也许比特币最终会成为“数字黄金”，也许会沦为“数字郁金香”。无论哪种结局，现在都无法讲述出一个让比特币成为可靠价值储存手图片段的故事。编辑/马杰 翻译/孟洁冰