（来源：中国改革报）

转自：中国改革报

作为国民经济“顶梁柱”“压舱石”，国有企业前三季度运行稳健，发挥稳大盘、促升级的关键作用。财政部数据显示，2025年前三季度，国有企业营业总收入613,290.5亿元，同比增长0.9%；利润总额31,670.3亿元，同比下降1.6%。但部分地方国企仍面临减收增支压力大、偿债高峰期到来导致的还本付息压力上升等问题。债务率高、融资成本高、“借新还旧”等现象突出，同时在推动产业高质量发展方面仍存在结构性瓶颈，风险隐患不容忽视。

国企改革不再局限于规模扩张或短期纾困，而是要以体制机制创新为抓手，推动质量变革、效率变革和动力变革。在这一战略指引下，深化产融结合、创新融资机制，成为破解地方国企“借新还旧”惯性困局的关键路径。该课题突破传统债权融资局限，通过“股权+债权”组合模式，在不增加负债率的前提下为企业注入权益性资金，既补充资本金、优化财务结构，也重塑信用基础、提升市场信心。

□   王韬宇

在全球格局经历深刻演变、机遇与挑战并存的背景下，我国经济持续恢复向好，高质量发展的制度基础不断夯实。然而，地方国企仍面临债务负担重、融资结构失衡与产业升级缓慢等问题，传统投融资模式难以适应战略性新兴产业的长周期、高风险特征。在此背景下，为进一步探寻地方债务长效化解路径并赋能产业转型升级，建议应深度融合新质生产力培育目标，创新投融资机制，强化产业资本引导，推动资产收益与融资结构相匹配，为构建新发展格局注入系统性动能。

地方国企发展面对挑战

面对百年未有之大变局，2025年以来，我国在变局中开创新局，经济延续恢复向好势头。2025年前三季度我国GDP同比增长5.2%，经济保持稳健增长，高质量发展基础持续巩固。面对外部环境挑战，企业特别是地方国企亟须在技术自主、规则适配等方面突破瓶颈，以应对全球产业链“区域化闭环”与创新范式变革。

作为国民经济“顶梁柱”“压舱石”，国有企业前三季度运行稳健，发挥稳大盘、促升级的关键作用。财政部数据显示，2025年前三季度，国有企业营业总收入613，290.5亿元，同比增长0.9%；利润总额31，670.3亿元，同比下降1.6%。但部分地方国企仍面临减收增支压力大、偿债高峰期到来导致的还本付息压力上升等问题。债务率高、融资成本高、“借新还旧”等现象突出，同时在推动产业高质量发展方面仍存在结构性瓶颈，风险隐患不容忽视。

（一）债务压力

根据2025年前三季度的相关数据，地方财政与部分国有企业的债务情况需予以持续关注。一方面，受土地出让收入阶段性下降的影响，债务率仍超120%的警戒线，同时到期债券还本付息在财政支出中占比较高，隐性债务化解与中长期偿债压力共同构成地方财政需统筹应对的重要课题。另一方面，随着隐性债务结构持续优化的背景下，承担国家战略任务的功能性国企融资需求仍在合理范围内增长，逐渐成为存量债务的重要组成部分。在此过程中，国有企业整体资产负债率仍处于预警参考区间，反映出在稳增长与防风险平衡中结构性问题仍需有序化解。

（二）融资成本高

部分地方国企受规模所限，难以从资本市场获取低成本、长周期融资，面临较大财务压力。部分企业甚至出现流动性问题，导致外部评级偏低，融资渠道受限。为缓解资金需求，这些企业不得不转向高利率非标产品（如信托、融资租赁），进一步推高融资成本。

2023年至2025年间，我国融资平台债务风险化解工作稳步推进并取得阶段性成效。根据中国人民银行2025年9月公布的信息，与2023年初相比，融资平台数量与债务规模实现“双降”，分别下降超60%和50%，整体风险显著收敛。在此背景下，全国城投类企业盈利能力持续承压，特别是承担大量公益性项目的平台公司，因项目缺乏现金流，亏损面扩大。与此同时，债券市场信用分化加剧，呈现“冰火两重天”格局：高信用主体发行利率走低，融资顺畅；而低评级主体仍依赖高成本非标渠道，反映出市场正在对不同资质企业进行精准风险定价。

（三）“借新还旧”难题

“借新还旧”并非真正意义上的偿债。当前部分地方国企“借新还旧”比例持续抬升、企业对债务滚续更为依赖。一方面将额外增加较高的债务付息成本；另一方面，由于“借新还旧”类债务短期化趋势加剧，对再融资较为依赖的企业可能面临债务“越滚越快”的局面。

对于部分造血能力持续偏弱的地方国企而言，“借新还旧”将加剧债务脆弱性，易陷入“偿债能力弱—借新还旧—偿债能力进一步恶化”的恶性循环。对于部分业务发展停滞、内生现金流严重不足、严重缺乏自我造血能力的企业而言，其创造利润的能力长期无法匹配债务滚续的利息成本，这将加剧债务的脆弱性和风险超预期释放的可能性。

（四）产业发展质效不足

在当前发展阶段，国有企业在创新驱动、市场化运营与产业协同等方面仍面临一系列需要持续关注与提升的课题。从创新层面看，2025年尽管大部分国企包括央企研发经费投入强度已达2.8%，但仍显著低于国际先进制造企业5%以上的水平，在关键领域如高性能芯片、工业软件、高端数控机床等仍存在“受制于人”局面，自主可控能力亟待加强；从市场化转型来看，部分国企存在“重规模、轻效益”倾向，传统路径依赖仍强，对新模式、新业态适应不足，制约了产业高端化、智能化、绿色化发展；从协同发展来看，还有部分国有企业与产业链上下游的融通机制尚不完善，在引领产业生态优化升级方面的作用仍有释放空间。

（五）融资改革创新乏力

在地方国企融资实践中，部分地方国企管理者在面对创新融资模式时顾虑较多，倾向于采取保守策略，沿用成熟模式而回避改革创新，形成“抄作业”式的路径依赖。国家一直在持续优化治理机制，强化干部担当作为，已为地方改革创新提供了有力的制度保障，具体体现在以下两方面：

一方面，在激励干部作为方面，出台《整治形式主义为基层减负若干规定》等重要文件，明确提出统筹把握追责问责与容错纠错机制，旨在保护干部改革积极性。部分地区，如新疆昌吉州在2025年政府工作报告中明确反对以“走程序”“没有先例”等为由的懒政行为，进一步传递出鼓励探索、宽容失误的政策导向。

另一方面，在金融创新政策支持方面，2025年国家多部委联合印发《加快构建科技金融体制 有力支撑高水平科技自立自强的若干政策举措》，明确提出拓宽创业投资资金来源、支持机构发债等具体举措。《关于金融支持新型工业化的指导意见》也强调构建与新型工业化相适应的金融体制，鼓励发展基于数据信用与动产权利的供应链融资模式，为融资创新提供了制度依据。

减债融资的现有解决方案需改进

地方国企普遍承担着新型基础设施建设和产业转型升级的双重任务。推动基础设施与产业体系建设，需要大量的资金投入，且项目建设普遍存在前期投入大、资金回收慢、技术迭代快等特征，投资不确定性风险较大。这就使得部分地区推进重大项目所需要的市场化融资面临一定挑战。因此，探索多元化、与产业项目特征相匹配的融资路径，成为国有企业实现高质量发展的关键课题。目前，企业的主要融资途径包括银行及信托融资、债券融资、融资租赁和股权融资等，需结合产业现实瓶颈协同创新。

（一）银行和信托融资

银行和信托融资对放贷资金的安全性、流动性、盈利性要求较高，在资金投放过程中会更加关注融资企业的信用质量、募投项目质量等因素。部分区县级国企信用资质相对较差，且产业项目普遍存在培育周期长、技术风险高等特点，与金融机构传统偏好存在矛盾。

近年来，银行对部分地方国企融资持续采取“维持总量规模、谨慎增加贷款”的政策，尤其对处于早期阶段的战略性新兴产业项目融资更为审慎，导致部分地方国企每年获得新增授信有限。

（二）债券融资

短期融资券和中期票据期限较短、流动性较强，与国有企业基础设施类及产业投资类项目具备的长期融资需求不匹配。企业债券融资期限相对较长，一般为5~15年；融资成本相对较低，但对于债务率较高的地区以及资质较弱的企业，在债券融资上仍将受到较多限制。

债券融资对于发行主体的要求较高，公开发行的债券一般要求评级在AA，能够达到AA及以上的企业在地方上屈指可数。另外，公司公开发行公司债券累计债券余额不得超过公司净资产的40%，限制融资规模，也难以精准支持轻资产、高研发投入的科技创新类项目。

（三）融资租赁

融资租赁是金融领域与实体经济结合最紧密的行业之一，尤其适用于生产设备、科研仪器等动产融资。目前，融资租赁已成为继银行贷款、公开市场发债之后的第三大债权类融资工具。

融资租赁是地方国企非标融资的主要方式之一，合作项目多采用售后回租模式，可以降低中小企业的融资条件、简化融资手续，对企业的历史业绩要求不高，对抵押或担保要求低，融资速度快，尤其适合支持企业设备更新与技术改造。

但融资租赁业务资金期限普遍较短，与地方国企产业基础设施建设的长期性不符，且成本较高，通常显著高于银行贷款和债券融资利率。

（四）股权融资

地方国企通过股权融资引入央企或产业资本等战略投资者，可借助其技术、人才与市场资源，推进股权多元化改革，提升治理能力与产业竞争力。然而，当前产业类股权项目仍面临流动性不足、技术与现金流不确定性较高等问题，制约了股权融资对产业升级的大规模支撑作用。

除了上述挑战，部分地方国企还面临内生动力不足、需求疲软与产业转型缓慢等多重压力叠加的影响。这一局面若不能有效改善，将加剧市场预期转弱，推动部分国企风险加速暴露，形成“创新投入不足—产业竞争力弱—现金流回收难—债务负担加重”的恶性循环。面对外部风险升级与内部产业升级受阻等挑战，亟需构建与高质量发展相适应的投融资机制和创新支撑体系，以增强经济修复的均衡性和可持续性。

新时代地方国企减债融资（DRF）助力产业高质量发展

新时代做强做优做大国有资本，是构建新发展格局、推动高质量发展的战略基石，对稳经济、保安全、攻技术、育产业具有关键作用。

在此背景下，“新时代地方国企减债融资（DRF）助力产业高质量发展课题”管理人贯彻落实党的二十大及二十届历次全会精神，旨在服务国家战略，推动共同富裕。课题致力于构建地方政府、金融机构与地方国企的高效协同机制，通过融资模式创新拓宽融资渠道，降低综合融资成本、拉长资金周期，并引入产业股权投资等多种方式引导社会资本参与，助力地方国企优化债务结构、增强“造血”能力，为产业高质量发展提供坚实支撑。

“新时代地方国企减债融资（DRF）助力产业高质量发展课题”即联合权益（UE）项目，采用“股权+债权”相结合的方式，在不增加负债率的前提下为地方国企进行低成本资金“输血”。该方案首先通过联合资产项目为申请企业提供供应链贸易资金，借助供应链贸易提升申请企业营业收入和正向利润，优化企业财务结构以满足资金投放标准；随后依托大陆和港澳的渠道向企业投放权益类资金。企业获得全部DRF资金后，一部分可用于缓解当前资金压力，另一部分则可参与课题管理人设立的产业股权基金，投资于全产业链范围内优质的地方国企或民营企业，并通过上市或收并购实现退出，从而获得可观投资收益，增强自身“造血”能力，从根本上破解“借新还旧”困境。这一创新融资模式既能缓解地方国企短期资金压力，也为长期转型升级提供持续动力。

（一）新时代地方国企减债融资（DRF）方案

针对部分地方国企因区域经济乏力、财务数据不佳等自身资质问题所面临的融资困境，新时代地方国企减债融资（DRF）方案创新性地将供应链贸易赋能作为前置抓手。该方案旨在通过系统性开展合规供应链业务，为地方国企增加营业收入与正向利润，实质性优化其财务报表，从而达到课题项目资金投放要求，获取课题长期限、低成本的融资资金，从根本上夯实企业融资基础、改善融资资质。

首先，在联合资产项目中，课题管理人采用结构化融资模式，以自有资金按约定比例认购劣后级份额，发挥引导与增信作用，并吸引长期战略认购人认购优先级资金，形成风险共担、利益共享的协同机制。

并且，将认购资金投入供应链贸易，依托课题管理人成熟的产业链体系，可根据企业实际业务设定灵活账期（如6个月、9个月）与发货安排，在满足监管要求的同时为企业增加营业收入和正向利润，优化企业财务结构。此外，在税务方面，凭借小规模贸易合同（如100万、500万）及发票，向税务部门证实业务真实性，逐步合规提升发票授权额度，可有效帮助企业解决贸易项下的税务限制。

最后，在申请企业资质情况达到投放标准后，课题管理人再通过大陆和港澳的方式为申请企业投放权益类资金，投放的权益类资金是长期限、低成本且不占企业负债率的。大陆资金可在申请企业完成所有前期准备手续及资料后1~2个月内启动放款，港澳资金则需要申请企业与课题管理人成立港澳合资公司，双方各占50%股份，申请企业和课题管理人提供双担保，课题管理人和课题管理人LP股东作为资金来源方，合资公司接受课题管理人DRF组合的投资。

为保障项目稳健运行，课题管理人建立了全流程风控体系：前期开展严格尽调，全面评估交易背景、资金闭环与回款保障；投后持续跟踪底层资产与资金使用，确保专款专用、闭环运作，有效降低操作与信用风险。通过上述结构化安排与全程风控，课题管理人既保障了资金的安全与稳定，也切实助力申请企业提升营收、实现可持续利润，构建起多方共赢的合作生态。

（二）助力产业高质量发展的战略路径

申请企业在获得全部DRF资金后，可将其中一部分用于与课题管理人共同组建股权投资基金。根据具体项目情况，课题管理人可按照1:1至1:9的比例与企业进行配资，联合设立产业股权投资基金。该基金将重点投向全产业链中具有发展潜力的优质中小型企业，通过资本注入和资源整合，推动产业链上下游协同发展，集中力量将所布局的产业做大、做强、做精，最终推动被投企业实现上市或被并购，创造更大的经济效益，从而为地方产业升级和乡村振兴注入强劲动力。

当前，我国多数区县经济仍处于发展初期，尤其在农副产品加工、中药材种植等传统领域，企业普遍面临资金短缺，亟需外部支持以推动技术升级与规模扩张。本课题在产业选择与投资策略上，坚持以新质生产力赋能传统行业，既关注财务回报，更重视长期产业价值与社会效益。通过设计结构化融资、产业链协同投资等创新方案，课题致力于提升资金效率、降低企业杠杆，助力企业将更多资源投入研发与转型。

未来，课题也将紧扣国家战略，进一步聚焦高端制造、绿色低碳、农副产品精深加工等关键领域，推动创新链、产业链、资金链与政策链深度融合。此举旨在打通金融支持实体经济的“最后一公里”，为企业注入资本动力，并通过综合赋能优化区域产业结构，为经济高质量发展与乡村振兴提供有力支撑。

（三）新时代地方国企减债融资（DRF）助力产业高质量发展案例

目前“新时代地方国企减债融资（DRF）助力产业高质量发展课题”已经在河南、山东、安徽、湖南等地多个区县落地，一方面以“股权+债权”融合模式显著降低当地国企的综合融资成本，助力地方国企轻装上阵、抢抓产业机遇。另一方面，在积极推动产业高质量发展的具体实践中，课题管理人始终致力于与各地的地方国有企业紧密携手，共同投资于当地的特色优质产业。

近期，为推动区域产业高质量发展，课题管理人携手某地方国企，共同投资当地具有国家地理标志的花生产业，打造现代化花生奶产业链。依托当地已形成的“种植—加工—饲料—乳业”循环产业基础，项目通过将传统的农副产品与前沿的“航天育种”技术、“溯源系统”等相结合，不仅实现了技术上的升级换代，还重构了产品的销售渠道和供应链体系，从而完成了从育种研发、溯源认证到全产业链升级的系统性价值重构，推动了区域特色产业向标准化、品牌化、高附加值方向迈进。

课题在实践中充分发挥“股权+债权”融合融资、产业基金引导等机制作用，通过金融赋能与产融协同，显著降低企业综合融资成本，助力国企战略转型与提质增效。其核心优势体现在：一方面，依托资本市场价值发现功能，引导金融资源投向具有成长性的实体创新项目；另一方面，通过权益投资与结构化融资激活存量资产、引入社会资本，构建“资本—产业—区域”协同发展的良性生态，形成了金融与实体经济深度互动、共生发展的新格局。

深化产融结合，破解债务困局

当前，我国国有企业正处于转型升级和高质量发展的关键阶段。面对国内外经济环境变化，不少地方国企面临债务负担重、融资结构失衡与产业升级缓慢等多重挑战。部分企业长期依赖“借新还旧”维持运转，导致资产负债率居高不下，利息成本侵蚀效益，不仅制约创新投入，也积累潜在金融风险。随着我国经济进入高质量发展新阶段，传统高杠杆、短周期、重抵押的融资模式已难以适应转型需要。

在这一背景下，国家聚焦深化国资国企改革作出重要部署，明确提出“持续做强做优做大国有资本和国有企业”，并将这一任务与大力发展新质生产力、增强企业核心功能、提升核心竞争力等中心工作紧密衔接、一体推进。“十五五”规划建议对国资国企改革进一步细化目标、夯实举措，为下一阶段国企高质量发展划定了清晰路径。这些顶层设计共同传递出明确信号：国企改革不再局限于规模扩张或短期纾困，而是要以体制机制创新为抓手，推动质量变革、效率变革和动力变革。在这一战略指引下，深化产融结合、创新融资机制，成为破解地方国企“借新还旧”惯性困局的关键路径。

作为回应这一政策导向的实践探索，“新时代地方国企减债融资（DRF）助力产业高质量发展课题”应运而生。该课题突破传统债权融资局限，通过“股权+债权”组合模式，在不增加负债率的前提下为企业注入权益性资金，既补充资本金、优化财务结构，也重塑信用基础、提升市场信心。课题机制高度契合“十五五”规划建议提出的健全投融资协调的资本市场功能的改革方向。

更为重要的是，课题不仅是融资工具，更是资金支持与产业升级相结合的系统安排。通过设立产业投资基金等方式，引导资金精准投向人工智能、生物医药、高端制造、农副产品等重点领域，既缓解资金瓶颈，也推动业务结构优化与技术跃升，有力服务“发展新质生产力”战略，实现金融资源与实体产业在更高层次上的良性互动。

整体而言，该课题在支持地方国企减债与产业高质量发展方面具有五重优势：一是提供长期限资金；二是不占企业负债率；三是资金成本低于地方国企过往平均融资成本；四是通过成熟供应链体系为地方国企增收入、增利润，优化财务结构；五是以结构化融资撬动社会资本，并以产业股权投资基金整合产业链资源，从而精准支持关键环节，形成多方共赢，助力地方国企以股权收益偿还债务，打破“借新还旧”循环，为长远发展夯实基础。

展望未来，深化国企改革、破解债务困境，既要依靠如“新时代地方国企减债融资（DRF）助力产业高质量发展课题”等强调的金融创新，也需体制机制、产业政策与监管模式等多维协同改革。唯有加强政策协同、整合资源潜力，才能构建有活力、有效率、有韧性的现代化经济体系，夯实高质量发展的微观基础。