来源：中银国际证券股份有限公司

　　金银比修复进行时，白银价格弹性优于黄金，关注A 股有色相关板块轮动机会。

　　近期，国际白银市场迎来历史性行情，现货价格在年内涨幅已超过100%的基础上，于12 月9 日强势突破每盎司60 美元整数关口，创下历史新高。

　　我们在2025 年11 月30 日的点评《金银比修复进行时，布局贵金属轮动机遇》中提示金银比修复正当时。此轮白银上涨并非单纯的资金驱动，而是多重深刻基本面变化的集中反映。这标志着白银正摆脱其作为黄金“附属品”的传统角色，其独立的投资逻辑和价值正在被市场重新定价。

　　本轮白银表现更强的原因：1）全球能源转型和科技发展，为白银创造了巨大的新需求。2）持续的供应缺口。据世界白银协会预测，2025 年全球白银市场将出现约9500 万盎司的供应缺口，这将是连续第五年供不应求。

　　此外，白银多为伴生矿，银价上涨难以直接刺激产量大增，供应刚性较强。全球白银库存持续处于历史低位，实物供应紧张，近期甚至出现了现货交割紧张和“逼空”的迹象。3）金银比价的修复动能。此前金银比价一度超过100（历史均值在50-80），意味着白银相对黄金被显著低估，黄金价格处于历史高位后，部分资金会寻找更具性价比的贵金属，白银成为理想的“黄金平替”。

　　短期扰动不改趋势，白银中期上行逻辑坚实。展望后市，尽管美联储开启降息周期后，前期部分基于宽松预期入场的资金可能获利了结，引发白银价格的短期震荡与波动。但从中期视角看，决定白银价格的核心逻辑已从单一的金融属性转向由“绿色能源转型”与“人工智能革命”所驱动的强劲工业需求。在光伏、新能源车及AI 基础设施等领域用银量持续增长，且全球白银市场连续数年面临结构性供应短缺的背景下，白银的商品属性正为其构筑坚实的长期上行基础。

　　市场春躁预热，把握有色轮动机遇布局。我们在2025 年11 月25 日点评《预热春季躁动》中指出，A 股短期有望震荡企稳，为“牛市春躁”行情预热。2026 年，科技+“反内卷”两条主线有望成为行业配置的主要抓手。其中，有色金属行业有望成为科技主线轮动阶段市场的主要配置方向。从盈利角度，“反内卷”相关板块有望成为近期A 股盈利边际增量的主要贡献。随着近期白银价格的不断创新高，A 股贵金属板块有望率先成为本轮资金轮动的重点方向。建议关注有色金属行业，尤其是贵金属小金属板块相关的标的，以把握本轮配置机会。

　　风险提示：1）地缘政治风险超预期；2）海外经济超预期衰退；3）政策落地不及预期，宏观经济波动超预期。