AI总结：

• ETF盘面成交量≠ETF流动性！盘面成交只反映历史情况，隐藏流动性和潜在流动性代表未来成交潜力。3441.HK和3442.HK的潜在流动性高达9亿和60亿港元。

• 香港市场配备“庄家计划”，所有庄家均须于每个交易日80%的时间内，持续按规定提供双边报价，为ETP提供流动性。

• 南方东英每只ETP均有最少一个庄家。2025年前11个月，在香港市场前十大活跃成交ETP榜单中，南方东英产品独占6席。

11月以来，南向ETF通扩容，新纳入的港美股ETF颇受欢迎。自11月10日新纳入产品开放交易以来，南方东英富时东西股票精选ETF（3441.HK）和南方东英恒生港美科技ETF（3442.HK）分别获得1.8亿港元和6,092万港元的南向资金流入，位列新入通ETF的南向资金流榜首，并在所有南向通ETF中排行第三四名，仅次于恒生科技指数ETF。1

火热行情下，也有投资者看到交易软件上的盘面成交发出吐槽，成交量才这么点，这ETF流动性不高啊，我会不会买不进或者卖不出？

确实，判断ETF的好坏，流动性是值得关注的重要指标，流动性佳的ETF，可以最小化买卖价差，优化交易成本。

那如何衡量一只ETF的流动性？

投资者可能容易走入误区，简单认为ETF每日成交量=ETF流动性。

其实不然！ETF和杠杆及反向产品（统称为“ETP”）成交量仅仅代表表面流动性，要全面衡量一只ETP流动性如何，则不能忽视其隐藏流动性和潜在流动性。投资者若只执着于表面的成交量，则可能会被引入误区，错失那些新兴优质的投资标的。

近年来，香港不断优化庄家计划和流动性基础设施，南方东英亦致力于提供流动性良好的产品，目前每只ETP均有最少一个庄家。2025年前11个月，在香港市场前十大活跃成交ETP榜单中，南方东英产品独占6席。

全面解构ETP流动性

据港交所，ETP的流动性由三部分组成，分别是：表面流动性、隐藏流动性和潜在流动性。

对于ETP来说，隐藏流动性和潜在流动性是前瞻性的，而盘面交易量则是历史性的。隐藏流动性和潜在流动性衡量未来有多少ETP份额可以交易，而交易量仅仅反映过去的情况。

首先最容易被观测到的就是“表面流动性”，即投资者在各自的交易平台上可以看到的实时成交量及成交额，代表交易时段内该ETP买卖方（例如个人、机构投资者及庄家等）的实际成交额。

然而，表面流动性只是冰山一角。

投资者还需关注“隐藏流动性”和“潜在流动性（Implied Liquidity）”。

所谓“隐藏流动性”，主要反映庄家的存货，以及透过场外交易市场和证券借贷市场可获得的ETP单位。

有赖于港交所的庄家计划，每一个ETP都需配备庄家。为了履行连续报价责任和提供流动性，庄家通常会持有一定数量的ETP单位。当投资者需要买入大量ETF单位，若超出日均ETP成交额时，庄家可以通过其持有的ETP单位完成交易。

更深层的还有“潜在流动性”。潜在流动性由一级市场中的申购及赎回机制产生，由于参与证券商（PD）可按市场需要申购和赎回ETP单位，因此ETP流动性可以同底层证券共享流动性，ETP份额也可以应市场需求增减。

潜在流动性最早用于庄家对ETP进行流动性评估，衡量的是在不影响市价情况下，底层股票至少可以转换为多少ETP份额，即ETP交易量的潜力，这个指标有一个业内公认的计算公式2，彭博终端上亦可观测到。

当二级市场交易热情高涨时，庄家可以经过PD通过一级市场申购创建新的ETP单位，投放市场，继而为买家供货，支撑ETP流动性。同理，若投资者需要大量卖出ETP单位，PD也可以接手，随后向管理人赎回。

举例来说

南方东英富时东西股票精选ETF（3441.HK）自上市以来日均成交额为678万港币，但这只是表面流动性，彭博上可以看到潜在流动性（Implied Liquidity）达87.1百万个单位（或9亿港元）。而南方东英恒生港美科技ETF（3442.HK）的潜在流动性达658.9百万个单位（或60亿港元），远高于上市以来的日均成交额183万港币，这些都意味着在不构成市场买压或卖压的情况下，这两只ETF的成交潜力，远超大家盘面看到的交易量。

3441.HK的彭博界面显示潜在流动性

3442.HK的彭博界面显示潜在流动性

庄家——香港ETP市场流动性提供商

在介绍ETP的三层流动性时，都提到一位特别又重要的角色——庄家，又被称为“做市商”或“流通量供应者”。

庄家不仅贡献盘面上的表面流动性，而且庄家的ETF库存是隐藏流动性的一部分，若买入需求旺盛，超过日均成交，庄家可以通过其库存的ETF单位完成交易。同时庄家亦可以通过申购获得更多的ETF单位，满足投资者需求，贡献潜在流动性。

这都有赖于香港ETP市场上完备的庄家制度。目前，香港市场活跃着30多位庄家，需要履行 “持续报价”庄家责任，要求所有庄家均须于每个交易日80%的时间内，持续按规定提供双边报价，提供市场流动性，降低投资者的交易成本。

具体来讲，ETP市场上的庄家主要有三大职责：

1）连续双边报价

区别于普通投资者可能只买不卖，或者只卖不买，庄家需要履行连续双边报价职责，同时提供买入和卖出ETP份额的报价。

同时，普通投资者可能在自己想买卖的时候才会出价，但庄家不一样，只要市场开门并处于连续交易阶段，庄家就必须要进行双边报价，双边报价的最低参与率为80%。

因此，庄家是ETP市场上重要的交易对手方，保证价格效率和交易成交。

2）缩小买卖价差

买卖价差即买入价与卖出价之间的距离。

普通投资者可能会报很低的买入价或很高的卖出价，甚至枉顾ETP的单位资产净值（净值或NAV），希望可以赚取巨大的买卖价差，但常常造成无法轻易达成交易。

而ETP庄家的核心任务之一，就是努力缩小买卖价差。庄家会确保自己报出的买入价和卖出价非常接近，其利润来自于这个微小的买卖价差。

港交所对ETP庄家报价买卖价差上限、最低报价金额和最低参与比率等均有规定

值得一提的是，为了进一步压缩买卖价差，香港交易所自2020年起推出新价位表，将所有ETP的价位缩小50%-90%，从而降低投资者买卖香港上市ETP的最低价差，降低交易成本。

3) 价格稳定器，确保价格贴合净值

由于庄家的连续报价职能和买卖价差限制等，庄家还可以发挥ETP市场稳定器的功能。

当市场出现突发新闻，大家恐慌性抛售时候，ETP庄家会化身“接盘侠”，按贴合净值的买入价接住卖单，为市场提供支撑，防止价格自由落体，大幅偏离净值；

而当市场买盘拥挤之际，ETP庄家会动用自己的库存甚至通过PD申购补库存，尽可能贴合净值的卖出价，在市场上供货满足大家的需求，给过热的市场“降温”。

南方东英产品成交活跃

受益于香港日益完善的ETP生态圈，香港ETP日均成交额增长迅速。根据港交所数据测算，2025年前11个月，香港ETP产品的日均成交额达377亿港元，是2020年的近6倍。

南方东英配备广泛的ETP庄家网络，每只ETP均有最少一个庄家，为其产品流动性提供有力支撑。

2025年前11个月，在香港市场前十大活跃成交ETP榜单中，南方东英产品独占6席。在杠杆及反向产品市场上，按日均成交额，南方东英产品的市占率达到99.5%。强大的流动性支撑下，南方东英产品为投资者带来良好的投资体验。

香港前十大活跃成交ETP榜单

1资料来源：CCASS，南方东英，彭博，2025/11/10-2025/12/4。仅为估算数据，按照南向持仓的每日增量乘以交易日收盘价进行估算的。

2潜在流动性=最小的持仓证券中每日可交易份额（IDTS）。IDTS=30日均成交量×个股可交易比例÷每个申购篮子中的个股股份数量×每个申购篮子基金份额数量。

文中图片来自网络公开资源

本文件所述产品得到香港证券及期货事务监察委员会（「证监会」）认可。有关认可并不意味着获得证监会官方推介。本文件仅供一般参考，并不构成投资或任何方面的意见，亦不应被视为要约或游说投资于任何投资产品。如欲获取投资之意见，请咨询阁下的专业法律，税务和财务顾问。投资涉及风险。投资者应仔细阅读有关基金的销售文件及产品资料概要，以获取进一步资料，包括当中所载之产品特色及所有风险因素。投资者不应仅凭本文件作出投资决定。本文件不适用于禁止其分发或发送的司法管辖区。本文件并不具法律约束力。南方东英对本文件概不负责，并表明不会就因本文件全部或任何部分内容而产生或因依赖该等内容而引致的任何损失承担任何责任。本文件并不授予收件人任何使用所载资讯的版权或知识产权（不论是直接，或非直接，或暗示）。 在未经南方东英书面同意下，不得复印，分发或复制本文件内之任何资料或任何部分。本文件所述产品或面临地域、市场、行业或投资工具集中风险。相比具有更多元化投资组合的基金，本文件所述产品的价值波动可能更大。有关指数提供者免责声明，请参阅相关基金的发售文件。本文件由南方东英编制，并未经证监会审阅。

发行人：南方东英资产管理有限公司