南方财经 21世纪经济报道记者吴斌 报道

2025年接近尾声，美联储即将迎来年度“收官之战”。北京时间12月11日凌晨3点，美联储将公布利率决议和经济预期摘要，半个小时后美联储主席鲍威尔将召开货币政策新闻发布会。

整体而言，市场认为美联储降息25个基点几成定局，关注焦点已经转向这次会出现几张反对票和“点阵图”。鲍威尔的讲话基调以及他明年是否会继续留在美联储理事会也是关注重点。

华尔街对明年愈发迷茫。高盛研究公司首席经济学家哈祖斯（Jan Hatzius）表示，虽然美联储在今年12月很可能会降息，但2026年的货币政策前景较难预测。美联储或将在明年1月暂停降息，然后在3月和6月继续降息，最终将联邦基金利率降至3%-3.25%。

随着美联储明年迎来新主席，政治压力下货币政策路径将更加迷雾重重。

降息几成定局

市场普遍认为，本周美联储降息25个基点已经没有太大悬念。美联储主席热门候选人、美国白宫国家经济委员会主任凯文·哈西特也直言，美联储可能会在本周降息，并预计降息幅度为25个基点。

中航证券首席经济学家董忠云对21世纪经济报道记者表示，本周美联储降息25个基点确实已几乎没有悬念，CME美联储观察工具显示，市场预期本周议息会议降息25个基点的概率高达80%以上。当前，投资者的关注焦点已从“是否降息”转向了决议背后的政策立场与未来路径。

首先，利率决议的投票分布，特别是可能出现的反对票数量，将直接反映联邦公开市场委员会内部的分歧程度。

其次是最新的利率点阵图和经济预测摘要。点阵图中关于2026年及以后的利率预测中位数，以及官方对经济增长和通胀的预测调整，将比单次降息更能揭示政策的长期意图。

最后，鲍威尔在新闻发布会上的讲话基调也需要重点关注，尤其是关于经济前景、通胀风险以及政策灵活性的相关措辞变化，是判断本次降息是一个“预防式降息”周期的开始，还是一次短暂的“政策中继”的关键依据之一。

在东吴证券首席经济学家芦哲看来，上周公布的ADP就业数据和PCE价格指数令美联储12月降息基本已经“板上钉钉”，但未来降息预期的反复仍将成为影响市场交易主线的重要因素。

短期看，芦哲表示，当前市场对12月降息的充分定价已经令降息利好出尽，因此需关注12月FOMC会议上发布会信号、点阵图指引和反对票个数带来的鹰派利空风险。除非12月、1月公布的11月、12月经济数据非常疲软，否则无法促成美联储在1月继续降息。市场已经计价的1月降息预期或进一步回吐。

经济数据是关键

接下来美联储货币政策将走向何方？美国通胀和劳动力市场等经济数据将成为关键。

当哈西特被问及如果被提名并确认为美联储主席，可能会进一步降息多少次时，他回避了这个问题，并称美联储主席的工作“对数据非常敏感”，并需考虑调整利率对通胀和就业的影响。

12月早些时候公布的数据显示，美国通胀率仍远高于美联储2%的目标。9月PCE物价指数同比上升2.8%，环比上升0.3%，符合预期。剔除食品、能源价格的核心PCE物价指数同比上升2.8%，略低于预期的2.9%。

此外，消费支出的停滞显示美国经济早在10月政府停摆前已经放缓。9月美国消费者的实际可支配收入连续两个月几乎没有增长。支出增速的放缓在很大程度上来自商品支出出现5月以来的最大降幅，汽车及零部件、服装和鞋类方面的支出都在下降。

摩根士丹利表示，因美国政府创纪录的长期停摆而推迟发布的就业、支出和价格数据将在美联储12月和1月会议之间公布。预计这些数据将显示美国失业率持续上升，而作为美国经济支柱的消费者支出则表现疲软。鲍威尔或将发出信号，表明货币政策的调整阶段已经完成，任何额外的调整都将根据每次会议的具体情况，并以即将公布的数据为指导。

尽管降息将帮助提振美国市场情绪，并推高风险资产的价格，但降息也可能同时增加美国的通胀风险。美联储已将利率较去年峰值下调了1.5个百分点，但迄今为止，这一举措对富裕美国人的帮助远大于低收入群体。

董忠云预计，美国经济将进入一个劳动力市场逐步放缓与通胀压力持续并存的新阶段，这将使美联储在货币政策上面临持续且复杂的平衡挑战。当前劳动力市场虽呈现疲软迹象，但美联储内部的主流观点认为，这种变化主要源于劳动力供给与需求的同时减弱，形成了暂时的动态平衡，而非经济总需求的根本性萎缩。在这一判断下，美联储的降息更多的是“预防性”而非“救急性”的。另一方面，美国的通胀水平目前受关税等供给侧因素影响而表现出一定黏性，但美联储整体倾向于将这部分影响界定为相对孤立的“一次性冲击”，认为其不改变通胀中长期回落的总体趋势。

综合来看，董忠云对记者表示，美联储未来的政策路径将继续高度依赖经济数据的演变，核心任务是在支撑经济增长与抑制通胀风险之间寻求精细的平衡。进入2026年，除非经济或通胀任一领域的风险显著加剧，否则美联储更可能维持其渐进的、逐次会议评估的审慎节奏，而非转向激进的宽松政策周期。

降息空间还有多少？

在今年最后一次会议大概率降息后，接下来美联储的降息空间或已所剩无几。

摩根士丹利认为美联储将在本周降息25个基点，并在明年1月和4月各降息25个基点，最终目标利率区间为3%至3.25%。

关于明年的降息空间，当前市场的乐观预期与美联储9月发布的官方指引及部分机构观点之间确实存在差异。根据9月的利率点阵图，美联储官员对2026年底联邦基金目标利率的中位数预测落在3.25%-3.50%区间，隐含的降息幅度仅为25个基点，这一水平明显高于当前市场主流预期的3.00%-3.25%。董忠云发现，美联储的谨慎展望也得到部分市场机构的认同，其核心逻辑在于，美国经济在扩张性财政政策的支持下，有望在2026年重新积聚增长动能，从而降低大幅宽松的必要性。

在经济和通胀数据之外，董忠云表示，市场关注的另一大不确定性来自美联储下任主席的人选。目前，被视为鸽派的哈西特是热门人选。若其上任，理论上可能推动货币政策、资产负债表政策乃至金融监管朝向更宽松的方向倾斜。然而，必须认识到美联储的决策机制构成关键约束：主席的权力受联邦公开市场委员会集体决策制度的严格制衡。在当前委员会内部意见已明显分化的背景下，任何政策转向都需要凝聚广泛共识。因此，即使一位鸽派主席上任，其所能带来的政策调整以及额外的宽松空间，也大概率是有限且渐进的，更可能体现在长期政策倾向的微调上，而非立即引发大幅降息的激进周期。

中期看，芦哲认为，美国政府停摆带来的宽财政脉冲，今年9月以来累计75个基点的降息以及经济数据年初较强的季节性都意味着明年1-4月FOMC料因美国经济的“开门红”而无法降息。长期看，尽管哈西特目前已成为市场预期的最热门美联储主席候选人，但剔除本月降息后，市场对明年的降息预期仅有约2次。

造成这一现象的原因，或与其近期在公开场合对于降息的谨慎发言有关。芦哲认为，由于美联储主席就任仍需经过参议院听证会审议，而审议的核心是考核候选人对美联储独立性的维护，因此哈西特在正式就任前，其言行举止可能都是谨慎保守的。因此，明年6月FOMC会议则可能是哈西特露出真面目、释放鸽派信号的开端，届时市场对于美联储进一步宽松货币政策的预期或再度大幅抬升。

展望未来，芦哲还提醒，美国或力推“地方联储主席需在当地居住至少三年”的新规，这也意味着在2026年2月地方联储主席重新提名之时，来自纽约的哈马克（现任克利夫兰联储主席）与洛根（现任达拉斯联储主席）、来自加州的卡什卡利（现任明尼阿波利斯联储主席）都存在无法参选的风险，FOMC票委中鸽派委员比例或进一步增加。