（来源：预审IPO）

文/瑞财经 程孟瑶

2024年9月，嘉德利厦门新材料生产基地项目开工仪式在厦门海沧举行，这个总投资12亿元的项目，被视为泉州嘉德利电子材料股份公司（简称：嘉德利）未来发展的重要支撑。

数据显示，2024年嘉德利电容器用聚丙烯薄膜销售额全球排名第二、国内排名第一，市占率分别为11.7%、16.4%，是全球BOPP电工膜领域的隐形冠军，在近3年，连续的超能生产下，嘉德利扩产迫在眉睫。

BOPP电工膜属于资金密集型行业，生产设备的购置、技术研发投入以及日常运营维护都需要大量的资金支持，今年上半年，为七、八号产线建设，成立了20多年的嘉德利首次进行了股权融资，用不到5%的股权引入4家外部资本拿到1.5亿元融资。

过了不到半年，嘉德利再次拿出20%股份，试图通过沪市主板进行公开募资7.5亿元。

近日，上交所受理了嘉德利沪主板IPO申请，值得关注的是嘉德利客户供应商双重依赖的经营模式。2022年-2024年，嘉德利营收复合增长率为15.51%，经营现金流持续流入，财务状况良好，截止2025年6月，账面货币资金是短债的5倍。但业绩增长的背后，应收账款占了四成收入。

嘉德利由一对85后表兄弟掌舵，两人合计分食公司95.89%的股份，弟弟黄泽忠任公司董事、总经理，哥哥黄炎煌任公司董事、副总经理。随着叩响沪主板大门，兄弟俩身价将来到35亿元。

01

九成收入来自BOPP电工膜

毛利率高于同行业均值

嘉德利专注从事BOPP电工膜研产销，在BOPP电工膜领域深耕超过20年。作为一种绝缘介质材料，BOPP电工膜下游应用领域包括薄膜电容器用聚丙烯薄膜（电容膜）和复合铜箔基膜，广泛应用于新能源汽车、光伏发电、风力发电等战略性新兴产业。

在薄膜电容器中，BOPP电工膜系薄膜电容器的核心原材料；在锂电池复合集流体中，是锂电池领域的关键新兴发展方向。在新能源领域，薄膜电容器已成为最主要电容器类型之一。

得益于新能源汽车、可再生能源行业的快速发展，嘉德利主营业务呈现良好的发展态势。2022年-2024年以及2025年上半年（简称：报告期），嘉德利分别实现营业收入5.50亿元、5.28亿元、7.34亿元、3.67亿元，全部来自主营业务的贡献，2022年-2024年复合增长率15.51%。同期净利润分别为1.92亿元、1.41亿元、2.38亿元、1.25亿元。2023年存在明显波动。

嘉德利的主营业务收入来自于BOPP电工膜和再造粒销售，期内，BOPP电工膜的销售收入占比分别为94.88%、94.12%、94.65%、94.91%，占比较大且较稳定。

进一步细分来看，根据不同厚度，其BOPP电工膜又分为超薄膜、薄型膜、中厚膜，其中超薄膜产品具有较为明显的先发优势，以及有更高的定价空间，一直贡献超四成收入。2022年-2024复合年均增长率为17.08%，跑赢整体营收大盘。

毛利率表现上，超薄膜的表现也要优于其他产品，但呈现先下降后上升趋势，各期分别为63.51%、58.43%、57.71%、59.06%，薄型膜和中厚膜毛利率变化趋势与超薄膜基本一致。嘉德利表示，BOPP电工膜毛利率变动主要受需求端基膜市场价格，上游原材料聚丙烯价格，以及国际油价和海运价格影响。

各期，嘉德利综合毛利率分别为49.29%、41.82%、46.10%和48.79%，明显高于同期同行业可比公司41.31%、33.22%、32.88%、36.85%的平均毛利率。

此外值得注意的是，虽然业绩贡献仅5%左右，但由于相较BOPP电工膜，再造粒价值较低，各期出现毛亏损5.50%、5.81%、5.95%、6.01%。

02

原材料采购依赖北欧化工

六成收入来自前五大客户

嘉德利主要采用“以产定采”辅以“安全库存”的采购模式，以及“以销定产”的自主生产模式，来降低因原材料供应不足或价格波动带来的风险，保障生产的连续性和稳定性，这种模式下，嘉德利存在明显的双重依赖症。

期内，嘉德利前五大供应商占采购金额比例分别为96.69%、95.64%、94.29%、93.23%，博禄公司一直为第一大供应商，公司主要向博禄公司采购北欧化工生产的聚丙烯树脂；同期，来自前五名客户的销售收入占主营业务收入的比例分别为61.31%、54.90%、54.46%、60.61%，法拉电子一直为第一大客户。

近年来，由于下游应用场景的改变，薄膜电容器产生了更多超高压、超高温、小型化的需求，而通过原材料配方和改性是提高耐温性的关键技术手段之一。

特别是BOPP电工膜对主要原材料聚丙烯树脂的高纯度、低灰分与高等规度等指标要求严苛，目前聚丙烯树脂国产化程度较低，全球也仅北欧化工（博禄公司）、大韩油化、新加坡TPC等少数海外供应商可稳定供应电工级聚丙烯树脂。

在此背景之下，嘉德利主要通过进口取得电工级聚丙烯树脂。期内，嘉德利向博禄公司采购聚丙烯树脂的金额占其聚丙烯树脂采购金额的比例高达90%以上，各期分别为2.48亿元、2.38亿元、2.80亿元、1.14亿元，占总采购金额的87.53%、84.95%、80.59%、78.43%。

价格方面，受国际石油价格和海运价格下降影响，平均采购价格从2022年的1.68万元/吨下降至2024年的1.27万元/吨，2025年上半年为1.28万元/吨。

报告期内，嘉德利不存在向单个客户销售金额超过销售总额50%或严重依赖少数客户的情形。各期其来自法拉电子的收入占总收入比分别为36.64%、31.56%、25.85%、30.64%，但同期，嘉德利来自第二大客户的销售额占比分别为6.79%、9.87%、11.92%、14.38%，与第一大客户存在明显差距，其前五大客户收入总和中，有近半数来自法拉电子的贡献。据悉，嘉德利与法拉电子的合作已经超过10年。

03

上半年应收账款占收入四成

迪链票证增至5658万元

各期末，嘉德利应收账款随着收入规模增长持续增长，从2022年7679.57万元增至2024年的1.48亿元，2025年6月末为1.54亿元，占各期流动资产的15.73%、30.20%、24.24%、24.38%；同期，应收账款账面余额分别为8111.46万元、1.26亿元、1.56亿元、1.62亿元，占营业收入的比例分别为14.75%、23.89%、21.23%、44.14%。同时，其应收周转率从2022年7.01次/年降至2025年的4.62次/年，回款压力有所增加。

嘉德利表示，公司应收账款账面余额逐年增加，主要原因包括鹰峰电子、华佳新材等客户较多使用迪链票证结算，以及尚处于信用期内的应收账款同比有所增加。

各期，嘉德利涉及迪链票证结算金额分别为0.00 万元、2592.74 万元、4717.25 万元、5658.14万元，增长迅速。

迪链票证仅为比亚迪及其成员企业根据供应链信息服务平台业务规则签发的对供应商应付账款债权确权的凭证，属于供应链金融债权凭证，不完全满足《中华人民共和国票据法》及《电子商业汇票业务管理办法》规定的各类票据构成要素，不符合票据确认条件，应列报于应收账款中。这在一定程度上延长了资金回笼周期。

大量账款无法确认收入，考验着嘉德利的流动性。同时，嘉德利各期末的存货账面价值分别为1.13亿元、1.22亿元、1.44亿元、1.34亿元，占流动资产比一直在20%-30%之间，对此嘉德利表示，主要是随着业务规模扩大，相应加大了原材料的采购和备货。

各期，嘉德利经营活动产生的现金流量净额2.49亿元、1.32亿元、2.21亿元、8662.68万元，取得借款收到现金分别1907.06万元、6204.00万元、6178.11万元、7192.80万元。

04

估值超36亿

账面资金是短债的5倍

BOPP电工膜行业规模效应明显，需要达到一定生产规模才能较好地控制成本以提高产品竞争力。同时，BOPP电工膜属于资金密集型行业，企业需要投入大量的资金购置主生产线，同时配套先进车间和检测设备以保障产品质量的稳定性和可靠性。

得益于下游市场需求较为旺盛，期内，嘉德利产销率和产能利用率均保持在较高水平。产能利用率分别为107.74%、99.52%、102.89%、105.81%，产销率分别为99.44%、97.08%、101.61%、98.46%，除了2023年均出现超能生产的情形。

嘉德利主要通过长期意向协议锁定德国布鲁克纳设备产能，目前嘉德利已投产的6条BOPP电工膜生产线全部采购自德国布鲁克纳，设备供应商同样高度集中。这也意味着，其产能扩张除了受资金限制，还可能会面临一定的国际贸易摩擦压力。

2023年嘉德利与德国布鲁克纳签订生产线设备采购合同并支付相应款项，但同时带来期末货币资金同比减少3,902.24万元。

各期，嘉德利用于购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为6078.91万元、2.84亿元、1.33亿元、2.79亿元；为满足不断增加的设备采购资金需求，2025年嘉德利引进外部投资者并取得投资款，以优化其财务结构，确保产能扩张计划的稳步推进。

2025年6月，嘉德利新增福创投、交控金石、金圆展鸿，招商文旅（SS）4名非自然人股东，募资1.5亿元用于七、八号产线建设投资，这也是嘉德利成立以来第一次通过股权融资引入外部资本。本次增资价格为8.83元/股，投后估值约36.48亿元。

本次增次完成后，嘉德利账面资金得到改善。截止2025年6月30日，嘉德利账面货币资金1.82亿元，短期借款3651.38万元，一年内到期的非流动负债1.59万元，账面资金是短债的5倍左右。

同时完善的还有嘉德利股权结构，黄泽忠与黄炎煌两表兄弟持股比例各降至47.9442%，合计持股95.8884%，为共同控股股东、实际控制人。

据悉，嘉德利成立于2002年5月，成立之初由自然人郭丽珍出资800万美元全资持有，之后郭丽珍两次对嘉德利增资，且一直单独持有嘉德利。2010年8月，郭丽珍随之退出，黄泽忠和黄炎煌分别接收50%股权，两人为表兄弟关系。

哥哥黄炎煌是高中学历，曾任华东电力生产部负责人，嘉德利设备及工程部负责人。弟弟黄泽忠本科学历，曾任嘉德利销售负责人、副总经理，现任嘉德利董事、总经理。

2023年9月，随着黄泽忠、黄炎煌放弃工商登记的境外居民身份，嘉德利由台港澳合资企业变为内资企业，并在2024年3月整体变更设立股份有限公司，上交所主板发起冲击。

本次IPO，嘉德利拟募集资金7.25亿元，按20%发行比例计算，上市估值约36.25亿元。用途方面，其中5.25亿元用于“新建嘉德利厦门新材料生产基地(一期)”，2亿元用于补充流动资金，解决产能瓶颈并优化财务结构。

据悉，厦门基地总投资12亿元，总建面9.28万平方米。该项目一期购置安装3条德国布鲁克纳双向拉伸聚丙烯薄膜生产线，配备分切机及相关辅助设备，预计12月投产；二期购置安装4条德国布鲁克纳双向拉伸聚丙烯薄膜生产线，配备分切机及相关辅助设备，二期预计2027年3月建成并投产。近一年财务数据显示，厦门基地总资产1.19亿元，净亏损117.35万元。

附：嘉德利上市发行有关中介机构清单

保荐机构：广发证券股份有限公司

会计师事务所：容诚会计师事务所（特殊普通合伙）

律师事务所：国浩律师（上海）事务所

评估机构：联合中和土地房地产资产评估有限公司