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（来源：公司研究室）

今年以来，不少国内公司放弃A股上市计划，转而冲刺包容度更大的港股。迄今为止，部分公司成功，大部分公司还在努力，其中“铜师傅”（杭州铜师傅文创(集团)股份有限公司）闯关港股的过程更是一波三折。

5月9日，铜师傅向港交所提交上市申请，保荐人为招银国际。11月9日，招股书因有效期满失效，未更新递表。很多人以为公司闯关失败，不料两天后却峰回路转。11月11日，港交所官网的披露，其上市申请已正式获受理。 

公开信息显示，铜师傅核心业务为铜质文创产品，2024年收入5.71亿元，市场份额35%。与此同时，公司也面临赛道规模狭小、IP运营失衡等挑战。 ‌

铜师傅“傍”上雷军

一家杭州规模不大的文创企业，主营业务在铜工艺这个小众领域，港股IPO即使被受理，按说也不至于引起这么大关注。圈内这么关注这家公司，大概率是因为其背后站着小米系资本。

招股书显示，截至目前，铜师傅股东结构中，创始人俞光持股26.27%，位列第一大股东；第二、三大股东即小米系的顺为资本、天津金米，合计持股22.95%。

至于铜师傅如何“傍”上雷军，攀上小米系资本这棵大树，那话就长了。

铜师傅创始人俞光与弟弟1990年代创业，最开始是做卫浴公司，后来才改做铜艺。2013年3月杭州太铜工艺品有限公司成立，2014年11月股改，2024年12月更名为杭州铜师傅文创(集团)股份有限公司。

据媒体公开报道，俞光首次融资时，带着一份简单的PPT和几件铜像样品，去了顺为资本的一个路演现场，终于见到了雷军。据说，雷军本来只给俞光20分钟做公司介绍，结果他讲了一个半小时。“雷总当时一直在听、记录、提问。虽然不能合影，但我捏着雷总的手拼命握着，想带一点财气回来。”

俞光回忆，从路演现场回来，刚下飞机就收到信息，雷军决定投资。这是小米和顺为资本合第一次对铜师傅注资，合计投了1853.49万元。一年以后，小米和顺为对铜师傅进行了第二轮投资。

毋庸置疑，对铜师傅而言，小米系的价值远不止资金。

有报道称，雷军曾多次对铜师傅公开评价，称这家公司是“小米体系之外最像小米的创业企业”。不说雷军本人的市场影响力，单是小米成熟的线上渠道、供应链管理经验以及对消费趋势的把握，对铜师傅规模化发展都有不小帮助。

“这次闯关港股IPO，小米系资本位居第二、三股东，也为铜师傅起到某种背书作用。”有业内人士分析。

肉眼可见的业务“天花板”

招股书显示，铜师傅2022-2024年营业收入分别为5.03亿、5.06亿、5.71亿元，2025年上半年营收达到3.08亿元。与此同时，公司毛利率从32.2%提升至35.4%，2025年上半年维持在35.1%；净利润在2023年短暂调整后，2024年反弹至7898.2万元。

值得关注的是，铜师傅的营收中，铜质文创产品占据绝对主导地位。2024年，铜师傅核心产品（如“铜葫芦”“大圣”系列）在国内铜质文创市场第一，市场份额35%。

按照产品类别划分，铜师傅目前拥有铜质文创产品、塑胶潮玩、银质文创产品、黄金文创产品、木质文创产品五个业务板块。

2022年至2024年，公司铜质文创产品收入分别为4.80亿元、4.88亿元和5.51亿元，占营收的比例分别为95.4%、96.3%和96.6%。2025年上半年，这类产品营收2.93亿元，占比94.9%。

由此可见，铜师傅对于铜质文创产品的高度依赖性。

招股书披露，国内铜质工艺产品的市场规模从2019年的11亿元增长至2024年的16亿元，尽管2024年至2029年有望保持复合年增长率7.7%的增长态势，但预计到2029年市场规模仅为23亿元。

这种肉眼可见的业务“天花板”，留给资本市场的想象空间有限。

业内人士坦言，铜师傅目前的业务结构过于单一，如果不上市，股东们可以过“小而美”的日子。一旦上市，这种营收结构就成了大问题。

单一的业务结构，固然可以使公司集中优势资源深度打磨产品，构建专业壁垒，并在成本控制和流程标准化方面更加高效。与此同时，它也削弱了抗风险能力，导致公司收入容易遭受行业波动冲击。

此前，铜师傅曾尝试在国内A股上市，最终主动中止，营收结构单一或许就是重要原因。

探索第二增长曲线受挫

眼下，铜师傅赴港二度冲刺IPO，亟需向市场证明：除了铜质潮玩，公司将如何突破增长瓶颈，开辟“第二增长曲线”？

事实上，铜师傅目前已将产品矩阵扩大为五大品类。

根据招股书，除了铜质文创外，业务规模最大的是塑胶潮玩。2022年至2024年，这类产品收入分别为328.6万元、1330.4万元和1425.2万元，占营收的比例分别为0.7%、2.6%和2.5%。需要提醒的是：这些产品的生产，大部分还是依赖外部制造商，产品质量难以完全保证。 

公司银质文创产品收入也不太稳定，2022—2024年，该板块收入分别为477.1万元、332万元、423.2万元，占营收比例始终不到1%。黄金文创产品由于2024年才起步，当年营收127.4万元，占营收的比例仅为0.2%。

此外，木质文创产品2022年至2024年占营收的比例分别为3.0%、0.4%和0%。铜师傅在招股书中表示，由于这类产品绝对金额及占收入比例均较低，目前已停止生产。 

显然，铜师傅在探索“第二增长曲线”方面并不如意，上述这些业务板块对营收的贡献偏低，短期内难以扛起创收大旗。

事实上，即使最有可能成为公司新增长极的塑胶潮玩，现实中也面临严峻挑战。

近年来，塑胶潮玩产品为主的泡泡玛特、布鲁可已成功上市，卡游、52TOYS、TOPTOY等纷纷冲刺IPO，行业集中度不断提升。与这些公司相比，铜师傅的铜质产品在重量、价格等方面均存在一定局限性，客群相对狭窄，渗透难度更大。