（来源：渐近投研）

本周的热点分析我们将会聚焦在美联储降息预期、债券利息收入征税等问题上。

Q1:非农不及预期，美联储降息预期能推动中美共振吗？

7月美联储议息会议维持利率不变的决定刚做出没多久，美国非农数据就出现了重大的变动。7月非农数据7.3万人，比预期10.4万人少了3.1万人，更严重的是发布数据的美国劳工统计局对5、6月份的非农数据进行了大幅的下修，将5月份原先14.7万的非农就业下修为1.4万，将6月份原先14.4万的非农就业下修为1.9万。

虽然美国劳工统计局表示数据的下修是由于季节性因子的调整和更多的数据反馈。但特朗普对此认为统计局局长应对此负责，在数据发布后便宣布解雇统计局局长的消息。

基于大幅下修的非农数据，市场走出了相当割裂的趋势。周五数据披露的当晚，黄金、美债上涨，美股、美元下跌，定价基本面衰退的预期。但是周一开盘后，美股、美债、黄金一起上涨，定价美联储9月的降息预期。

首先来看走差的非农数据。这对美国经济来说毫无疑问是个坏消息，尤其是考虑到今年上半年GDP增速的放缓，这指向美国经济的表现在边际的维度上仍在变差。但这并不意味着美国直接进入衰退，经济周期的演进是渐近的，而非直接转向。反而从另一个意义上来说，它松开了美联储重启降息周期的掣肘。因此在经济暂时还未面对严重风险的时候，可能重启的货币政策宽松周期就变成了一项利好。

其次，从此前美联储议息会议上的通稿及记者会问答中释放的态度来看，虽然美联储仍然维持了此前几次议息会议上的“观望”态度，但这次美联储投票委员中有两人反对维持利率水平不变，委员内部已经出现了分歧。

鲍威尔在记者会上并没有太多的观点改变，虽然很多记者反复提问，希望能从鲍威尔的口风之中得到关于降息时点的判断，但是鲍威尔只是在反复的强调需要观察劳动力市场和通胀的数据。不过他着重提到了美联储不会顾及到财政部的需求，如果中央银行为财政部的发债以降息作为配合，那么最终会影响到美联储和财政部的信用。

除此之外最值得注意的就是鲍威尔多次表态当下劳动力市场的均衡，主要是因为需求和供应都在以同样的速度下降。在这种情况下，我们可以观察到一个下行的非农数据，但却有一个处于低位的失业率。这次非农数据的调整也佐证了这个论断。虽然非农就业的规模出现了大幅度的下修，但失业率仅仅从4.1%提高到了4.2%，并未显著提高。

如果在9月美联储议息会议之前，我们能看到进一步走弱的非农数据、提高的失业率数据和符合预期的通胀数据，那么9月份美联储降息的概率就非常大了。

对于资产价格来说，要考虑两种情况：

一种是美国经济仍强情况下出现的降息。如果数据维持温和下行，通胀回落也不明显，那么此时发生的降息类似于“空中加油”，宽松预期会推动资产价格的显著上涨，市场的风险将主要集中在再通胀问题上，此时美股、黄金涨，美债、美元跌。此时就是市场此前一直预期的软着陆。

一种是美国经济下行明显情况下出现的降息。此时由于基本面下行的风险远大于降息的利多，这时候美联储的降息就类似于2021年7月国内央行的第一次降息，市场的风险将主要集中在衰退预期上，此时美股、黄金跌，美债、美元涨。

第一种情况对国内资产价格同样是利多，虽然海外需求的上行不一定能拉动国内的需求，但肯定能够显著改善当前国内制造业产能过剩的问题，对于以外需为主的新能源车、光伏等出口导向型制造业是最直接的利好。……