往年的三季度，债市往往不太平静，今年似乎也不例外。

从7月15日开始，债券收益率一路上行（即债市下跌），10年国债收益率从1.66%上行至7月24日的1.74%；30年国债调整幅度更大，收益率从1.86%上行至1.98%。

债市为何突然调整？

A股持续走强、“股债跷跷板”再现或是主要因素。

在 “反内卷”政策持续发酵、雅鲁藏布江下游水电工程正式开工、海南自贸港“封关”等事件催化，再加上海外掣肘降低，各方面因素共振之下，市场风险偏好抬升，A股情绪持续向好。

Wind数据显示，7月24日，上证指数收于3605.73点，这也是沪指2022年1月以来首次收于3600点上方。

今年以来上证指数走势

市场上涨带动A股成交量持续放大，7月以来A股日成交额更是长期居于1.2万亿元之上。

7月22日，市场成交额更是来到1.9万亿元。

A股今年以来日成交额（万亿）

截至日期20250724

股市火热，对债市资金产生一定分流。

此外，近期商品等风险资产表现强劲（焦煤、多晶硅等多个品种掀涨停潮）也在一定程度上推动资金从债市流出。

这让人不禁想起了今年春节后，DeepSeek引爆了一轮A股成长股行情，A股成交额一度突破2万亿。而10年国债收益率从1.60%上行至1.90%附近，债市的调整幅度更大。

除了“股债跷跷板”这一主要因素，经济基本面预期出现变化，也是债市调整的原因。

上半年GDP增速超预期、出口展现强韧性，且下半年基本面风险较低，叠加政策对供需错配问题的针对性解决（供给端反内卷、需求端雅江工程），经济基本面出现了不少积极信号。

债市此前对基本面变化的反应近乎“钝化”，10年期国债收益率在1.6%-1.7%区间横盘已久，这种低弹性状态近期被打破，市场开始重新计价基本面的积极信号。

此外，当前债基久期突破历史新高，杠杆率逼近历史高点，各类利差（包括期限利差、品种利差、信用利差）被大幅压缩至历史低位，种种现象表明债市拥挤度较高，使得对利空的反应也更加敏感。

那么，这轮债市会调整到何时呢？

如果对比今年春节后的那轮债市调整（10年国债收益率从1.60%上行至1.90%），当前的调整幅度明显较低。

短期内债市或仍将处在逆风状态，股票及商品的持续上涨对债市抑制明显。

不过情绪的变化是迅速的，若后续股市不再持续快速上行，而是进入平台巩固期，债市担忧或许也会缓和，预计这时债市修复可能会很迅速。

而从资产配置的角度，“股”当前或优于“债”。

过去几年，权益资产明显跑输债券资产，市场更青睐于债券资产。

2024年9月以来，随着稳定股票市场政策的推动，市场对于权益类资产的认知似乎逐步

改观，债券市场也在步入2025年后逐步开启震荡态势。

当前，10年国债收益率处于近十年低位，而A股整体股息率则处在近十年的高位。

红线：十年期国债收益率分位数

蓝线：万得全A股息率分位数

在自上而下“稳股市”政策支持下，虽然基本面预期尚未改善，但居民存款持续搬家，A股市场的流动性相对充裕，大幅回撤和向下波动的概率或客观降低。

股票资产的“性价比”或较明显。

主要参考资料： 

华创证券，《中国股票配置价值已打开》，20250721

华泰证券，《债市波段应对的三个理由——固收视角》，20250722

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