（来源：宸倩的食饮随笔）

近期顺周期情绪回升带动白酒板块估值持续修复，此前我们发布2012~2016年白酒行业复盘专题，上一轮白酒板块右侧节奏可归纳为：1）宏观预期改善驱动白酒行业产生叙事逻辑，该阶段以估值修复为主；2）宏观预期印证与微观基本面体感错配，该阶段以震荡消化估值为主；3）宏观预期与微观基本面相互印证，此时成为右侧大周期起点。

目前我们维持白酒行业景气度持续承压，主要系行业在外部风险扰动下动销仍有承压，部分消费场景受到约束、需求端仍待改善，本身淡季会加剧产业对于动销走弱的认知。近期飞天茅台等主要单品批价表现相对平稳，基本面尚待改善，因此从节奏层面参考上一轮周期的经验、目前尚处于估值修复的第一阶段，酒企forward PE普遍在20X内、仍处于周期底部区间，估值修复空间仍较充足。

后续临近中报披露期，市场对于酒企二季度表观业绩持续出清已有相对充足的预期，本身市场更倾向于给予动销定价而非表观。短期经营风险释放不改中长期酒企稳增长的态势，一定程度上EPS出清会落地市场对于酒企表观的不确定性担忧、配置情绪有望伴随产业景气修复逐步改善，且头部酒企春节动销定调不错，淡季动销冲击对全年维度EPS的扰动相对有限。

步入下半年，建议持续关注渠道动销反馈，我们预计外部风险对于行业景气度的扰动影响有望环比趋缓、这也是当下预期差所在。 建议关注白酒底部配置契机，当下或已是行业最承压的阶段，动销、价盘、政策端对市场风偏扰动等因素均有望持续改善。

此外，亦建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机：

1）啤酒行业在低基数背景下已至旺季，我们维持啤酒行业景气度底部企稳的判断，啤酒的需求场景偏大众化、目前餐饮等现饮需求仍在稳步修复中，啤酒酒企也在加码非即饮渠道布局、发展软饮等多元化发展。我们认为啤酒行业具备潜在高频销量跟踪催化，旺季估值上浮空间可观，中报业绩预期平稳兑现为主，利润端考虑到成本端红利普遍会有一定弹性。

2）黄酒行业前期有提价催化，头部品牌的趋同性提价也意味着酒企拉力有望形成合力、竞争格局趋缓。目前行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，中期产业趋势变化、以及新品年轻化培育等值得关注。

休闲零食：下游新渠道持续扩张，新品类逐月兑现高成长，行业维持高景气度。经历此前对于中报预期调整，多数公司估值有所回调，步入性价比布局区间。我们认为新品类魔芋，及新渠道（零食量贩、会员店）等扩张势能确定性强，全年业绩仍有望稳健兑现。我们依旧看好零食量贩两强开店、净利率提升双重逻辑，店型调改初具成效。另外我们看好魔芋等大单品增长红利，尤其渠道抓取能力强的公司业绩弹性大，持续推荐盐津铺子、卫龙美味，建议关注劲仔食品。

软饮料：高温催化下需求逐步改善，叠加健康化、功能性饮料持续渗透，景气度拐点向上。6月社零限额以上饮料类单月同比-4.4%，1-6月累计同比-0.6%，主要系传统品类增长乏力叠加闪购补贴对即饮茶等品类分流。软饮料内部细分赛道分化较为明显，其中健康性、功能性、大包装品类表现较好，龙头个股具备较强阿尔法。本周包装水两强股价持续受益于娃哈哈家族舆论影响，同时我们看到农夫今年稳价盘的策略较为成功，且费用投放较为节制，主要倾斜在东方树叶一元乐享活动及终端堆头陈列等方面，终端拉力显著提升。中长期仍看好基本盘稳健增长+第二曲线爆发力强的东鹏饮料、农夫山泉，建议关注华润饮料、百润股份。

本周东鹏公布25年半年报，单Q2实现营收58.9亿元，同比+34.1%；实现归母净利润13.9亿元，同比+30.8%；实现扣非归母净利润13.1亿元，同比+21.2%，业绩落在预告中枢。公司半年报具备核心3大看点：

1）主业基本盘稳健，新品持续验证平台化能力。分产品来看，25Q2东鹏特饮/补水啦/其他产品分别实现收入44.60/9.23/5.03亿元，分别同比+18.8%/190%/61.8%，补水啦月销破3个亿，全年翻倍增长可期；其他饮料系果汁茶新品带动（25Q2环比Q1增长1.28亿元）。

2）分区域来看，两广区域在新品拉动下持续高增长，广东大本营依旧维持近20%增长，重点突破区域华北、华东、广西表现强劲。全国化布局加速，终端网点增至420万，经销商3200余家。

3）2025年中期公司预计现金分红约13亿元，占净利润54.7%，高比例分红体现公司稳健的盈利能力及对股东价值的重视。

全国化稳步推进，渠道复利持续体现，看好公司全年业绩高成长+确定性。预计在“双引擎+多品类”多元产品矩阵支撑下，下半年收入仍可延续高增长态势。利润端，成本红利叠加费用前置，有助于充分释放利润潜力。

调味品：当前餐饮需求偏弱，居民端结构升级速度放缓，板块景气度底部企稳。对于个股而言，更多的突破点在于持续挖掘下游餐饮、工业等客户需求，加大力度布局健康化、复合化品类。以及在竞争格局相对分散的环境下，持续强化产品、渠道优势，挤压中小品牌，获得更多市场份额。考虑到行业beta偏弱，推荐海外市占率提升&糖蜜成本下行，业绩弹性有望释放的安琪酵母，建议关注旺季需求改善&估值处于低位的颐海国际。

二、本周行情回顾

本周（7.20-7.25）食品饮料（申万）指数收于17047点（+0.74%），沪深300指数收于4127点（+1.69%），上证综指收于3594点（+1.67%），深证综指收于2201点（+2.19%），创业板指收于2340点（+2.76%）。

从一级行业涨跌幅来看，周度涨跌幅前三为建筑材料（+8.20%）、煤炭（+7.98%）、钢铁（+7.67%）。

从食品饮料子板块来看，涨跌幅前三的板块为预加工食品（+1.97%）、保健品（+1.88%）、啤酒（+1.06%）。

从个股表现来看，周度涨跌幅居前的为：ST西发（+9.89%）、交大昂立（+8.94%）、煌上煌（+7.39%）、天佑德酒（+6.80%）、天润乳业（+5.92%）等。涨跌幅靠后的为：皇氏集团（-9.67%）、西麦食品（-5.63%）、良品铺子（-4.31%）、*ST岩石（-4.28%）、珠江啤酒（-3.86%）等。

证券研究报告：《食品饮料周报：顺周期情绪回暖，关注强alpha标的业绩兑现》

对外发布时间：2025年7月26日

报告发布机构：国金证券股份有限公司

证券分析师：刘宸倩

SAC执业编号：S1130519110005

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