见证创投行业变迁，由清科创业、投资界联合主办的第十九届中国基金合伙人大会于7月3-4日在上海举办。本届大会汇聚资本掌舵者，共叙行业趋势，透视中国LP市场最新动态，探寻新周期下的创投之路。

本场《LP&GP，共育耐心》圆桌讨论，由国科嘉和高级合伙人陆佳清主持，对话嘉宾为：

东方嘉富创始合伙人 陈万翔

华平投资董事总经理兼中国私募股权投资联席总裁 方敏

珠海新质生产力投资基金总经理 孙海霞

上海科创基金总裁 杨斌

一村资本总经理 于彤

济南财金集团董事兼总经理 张彬彬

以下为讨论实录，

经投资界（ID:pedaily2012）编辑：

陆佳清：本场讨论的主题是《GP和LP，共育耐心》。任何行业都有周期，在当前创投行业的冷清周期中，我们LP和GP更要双向奔赴、抱团取暖。先请大家先做一个自我介绍。

陈万翔：东方嘉富是浙江省国有上市金控平台浙江东方旗下的的混合所有制科技创业投资机构，重点关注智能制造和新材料、新一代信息技术及生命科学领域早中期科创企业投资和已上市科技企业的定增投资，并已建立起“行研、孵化、投资、服务”四位一体的科技创业投资生态。

目前管理基金总规模超160亿人民币，累积投资企业超100家。最近，我们和国家中小企业发展基金合作签约了16亿规模的科创基金，基金目标规模是20亿元，这支基金将成为我们未来三年的投资主基金。

方敏：华平投资作为全球领先的私募股权投资机构，已经深耕中国市场超过30年， 我们始终致力于陪伴企业成长，与企业家携手共进。在当前中国市场转型升级的新阶段，我们坚持以全球资源赋能本土创新，以专业能力甄选优质标的，期望携手更多优秀企业家创造更大价值。

孙海霞：珠海新质生产力基金成立于2024年，是经市政府批准设立，由珠海市科技集团旗下平台所管理的战略性母基金。投资方向主要是结合珠海实际情况，重点布局新质生产力中的人工智能、机器人、低空经济和数字经济四个方向，投资方式为“母基金+直投”。珠海新质生产力基金的期限为20年，坚定做好优质GP和创新企业的“长跑搭档”，打造“耐心资本”的珠海范本。

珠海科技集团今年5月挂牌成立，整合了华发、格力两大珠海龙头国企科技产业资源，注册资本500亿，旨在打造珠海科技产业发展核心平台。目前，珠海科技集团已构建起“科技投资+产业运营+园区支撑”三位一体发展模式，其中在科技投资领域形成了“天使/VC+PE+母基金”的全周期多元化投资体系，累计投资布局了约2000家科技创新企业，推动近200家企业成功上市。未来，珠海科技集团还将系统布局新兴产业与未来赛道，持续推动“产业、科技、场景”三新深度融合，努力打造国际知名、国内领先、聚焦新质生产力的科技产业投资运营平台。

杨斌：上海科创基金始于2017年，当时根据上海市委市政府部署要求，在上海国际集团牵头下，组建了上海科创基金这样一支市场母基金，核心使命是为上海科创中心建设发挥作用。

目前我们在管规模是170亿，今年年底突破200亿，目前已经布局了100支子基金，子基金的累计管理规模接近2500亿，投的项目已经超过了2500个，其中上市的有159家，科创板有72家。我们的产品由过去的纯母基金，现在逐渐延展到母基金、S基金以及专门投早投小的早期硬科技直投基金，形成了“一体两翼”产品矩阵。

于彤：一村资本成立于2015年，目前管理规模超过300亿元。公司已在医疗大健康、人工智能、数字经济、智能制造等多个领域布局。我们以“并购”为核心标签，自去年9月24日“并购六条”政策出台以来，市场活跃度显著提升，公司业务随之进入繁忙阶段。今年将成为我们业务发展的重点布局之年。

张彬彬：我来自济南财金集团。济南财金集团是在2023年年初按照济南市委市政府的决策部署，整合了原有四家市属一级金融企业成立的一家综合性的金融国企。

济南财金集团的服务范围包括控股和参股的银行、证券、信托以及一些地方金融组织，政府引导基金和市场化的投资基金，以及政府政策性的融资担保、科技金融平台。

具体到基金板块，我们累计管理规模已经超过了1100亿元，组建和参股基金达到了120支。

陆佳清：国科嘉和是国科控股旗下专注于硬科技投资的科创私募股权基金管理公司。截至目前投了180多个项目，今年上半年我们大概投了8、9个项目，还是比较活跃的，目前有4个在投的基金。

本次会议的前一个专场讲到退出，我印象非常深刻。让我想起在我们2023年的董事会上，我跟各位董事说，2023年我们会有6个IPO，2024年有10个。其实2023年8月之前，我们已经有5家企业IPO了，但2024年从10个变成了1个。

我们现在在港股排队的有十来家，另外有一个项目几年前科创板过会后一直在排队，随着科创板第五套上市标准的重启，近期才开始走注册流程。

进入今天的主题，我把所有问题简化成三方面的内容，第一个是GP和LP的关系。LP和GP之间的角色发生了什么样的变化？第二，LP的多元化需求与GP投资策略之间的差异，当LP变得更主动，GP如何配合？第三，LP和GP合作的理想状态，以及互相选择的标准？这三个问题大家可以选择性展开聊。

张彬彬：聊聊GP和LP的关系问题，在基金领域我也从业了较长时间，一直在央企，后来以职业经理人的身份加入到地方国企，尤其是整个政府引导基金大军中来。

坦白来讲，GP和LP之间的关系前几年有变化，具体到济南当地的特点，相对来说，政府引导基金起步不算早，基本上在2020年到2023年的下半年，其实主要是积极遴选头部的基金管理人，把这些优秀的基金管理人吸引到济南市来进行投资。我们也希望头部基金管理人能够帮助地方国企带带队伍，通过投资外地比较好的项目开拓视野。

那几年相对来说大家是一种比较松散的合作方式，也实现了短期内能够把规划迅速上量、快速扩大朋友圈的目的。那几年整体的投资收益和效果看下来，我们还是不错的。

但是到了2024年，可能是整体宏观形势有一些变化，还可能是各地在整个产业转型和产业培育方面有了一些新的要求，从原来的快速扩大朋友圈到后期的精耕细作，到我们和GP、和管理人之间的相应要求不断细化和提升。我想整体关系的变化也好，相互之间的变化也好，是大的经济环境和政策环境所决定的。

从整个山东和济南的情况来讲，这几年整体的城市产业发展思路越来越明确，去年也把整体的基金由原来的100多支归口管理到六个产业引导的母基金，其中包括一支天使创投，一支区域协同，还有四支产业基金。通过这样的归口管理，能够使每支引导母基金下面的资源形成很好的协同。

每个相应的母基金也在市里找到一或两个主要的牵头发起单位，包括我们掌握的链主资源、生态资源和政策资源，都跟这些母基金的管理人做了沟通对接，我们提出了要求，也是在深挖服务。

整体来讲，我觉得GP和LP之间的合作过程是越来越紧密的。

于彤：并购是我们一村资本的核心基因和主要战略打法。自去年9月24日“并购六条”政策出台以来，我深刻感受到市场环境和业务格局发生的变化。

地方政府作为并购的出资人，是一个很好的LP。我们跟地方政府合作的过程中，也在了解彼此的诉求。以往，地方政府主要通过出资招商等方式推动区域经济发展，但如今越来越多的地方政府开始倾向采用“并购招商”的模式。

具体来说，地方政府可能手头已有上市公司，或者希望通过收购上市公司来壮大自身资产规模；也可能希望我们为其提供并购服务。

此外，还有一种形式是纯粹的招商融资或招商落地合作，即通过并购标的实现产业落地。例如，去年我们协助一家上市公司完成了对一项法国优质资产的收购，并将该资产成功落地在一个地方政府辖区。在此过程中，地方政府提供了大约一半的资金支持。这种模式受到地方政府广泛欢迎，因为它不仅带来了成熟的产业链资源，也有效推动了地方经济的发展。

我们认为，我们与LP之间的关系，实际上就是一个相互了解彼此诉求的过程。初期阶段，部分GP可能会觉得LP的某些需求难以满足，但我们认为这一过程本质上是双方互动、共同成长的结果。

作为GP，我们在判断LP时重点关注以下三个维度。首先在并购方向上，我们以智能制造大产业链为主，因此更倾向于与智能制造生态体系较为成熟地区的LP合作。

其次，其次在选择地方政府的过程中，我们会优先考虑与拥有较多上市公司资源的地方政府建立深度合作关系。

第三，我们非常关注LP的决策效率。有些地方政府的决策流程较长，在关键环节可能存在不敢拍板的情况。因此，在初次接触时，我们会主动了解对方的决策机制。在沟通过程中，我们也逐步评估对方对并购理念的理解是否成熟，这是我们判断LP质量的重要标准之一。

总的来说，LP与GP之间的合作需要持续沟通与磨合。只有在深入了解彼此诉求的基础上，才能逐步建立起高效、互信的合作关系于理想状态。

杨斌：我觉得今天这个时间窗口来谈GP和LP的关系，非常有必要。从法律关系来讲，GP和LP就是一个伙伴关系，普通合伙和有限合伙之间应该是彼此互信、共生共赢、共同应对风险，当有丰厚回报的时候，一起来分享。但现实情况是，大家穿着GP和LP身份的外衣，骨子里是股东和经营团队之间的委托管理关系。

LP和GP，一个是有钱的，一个是有本事的，有钱的把钱交给有本事的，但并不是简单的“交付”，而是我们共赴前程，双方奔赴。这个关系真的需要大家去思考。既然是伙伴，我就觉得应该有共同的目标、理念和价值观，既然是一个双向选择，那就应该无怨、无悔、无憾。所以天然来讲，有限合伙的这种架构就是一个长期耐心的架构设计。股东和经营班子不是长期的，但是GP和LP是天然的绑定。如果你看走眼，就不应该去怪对方，而是自己选错了伙伴。这是我的一些思考。

目前市场来讲，LP、GP都出现比较大的分化，国资LP的占比从早年间大概20%，现在大幅攀升到现在80%左右，这是一个巨大的变化。

这个巨大的变化下，GP的定位与策略也在发生系统性分化。根据我们的观察，目前基本上是分成了几类：一类依然是财务驱动型的，这一部分现在是市场上的少数，这类GP能够坚持守住寂寞、坚守本色，就是通过投好项目，为LP创造财务价值，不会让其他因素干扰投资判断；一类是政策驱动型，这类GP为了生存，选择拥抱变化，迎合新变化，但难免需要在内部资源重组、能力重构、范式重建等方面作出重大调整；另外一类是现在大家很关注的产业深耕型GP，这类GP并不完全依赖政府的资金，也不完全依赖市场的资金，产业方就可以自己孵化，可以做得慢一点，做得精一点，小步快跑。这类GP没有技术上的壁垒和瓶颈，因为本身都是来自于产业，产业方自身也需要，不是简单为别人服务。还有一类“跨界新势力”正崭露头角，尤其是过去在招商服务、孵化器运营、投资顾问领域见长的机构正积极下场，以特色服务推动差异化发展。

综上，我觉得在不远的未来，或者今天我们已经看到了分化、调整的态势，大家各施所长、各展所能，顺势而为在当前市场中找到自己的生存空间。在中国特色私募股权市场的未来发展轨道中，一定会应运而生一批新生力量。

孙海霞：每次参加这类活动，都会听到GP同业们对政府基金LP的批评，说我们既要又要也要还要。这从一个侧面反映了GP和LP的关系，即大家在价值追求上还是有一定差异。我觉得这也很正常，其实所有的LP都有诉求，有相同的，也有不同的。比如说对于财务投资人，他对GP有较高财务收益的诉求，可能还有现金流的要求。对于产业资本，希望通过优质的GP，布局上下游产业链，寻找共同投资的机会。对于政府LP，国办一号文明确政府投资基金具有服务国家战略、推进产业升级、促进创新创业这样的历史使命，所以政府投资基金不可避免会对GP有产业培育、产业引导、产业引入等一系列的要求。我觉得这种价值追求的不同，是基于不同的资金属性和基金的使命所带来的。

我们现在也很惊喜地看到这些优秀GP伙伴们，面对今天LP结构的剧烈变化，在整个市场的资金供求大部分以政府和国资LP为主的环境中，主动从单一的财务价值提供方，转变为多维价值提供方，不断提高自己与地方产业资源禀赋适配的能力。GP伙伴们做出了非常大的努力。

对于政府投资基金LP来讲，GP如果具有非常强的产业整合嫁接能力、产业落地能力，能够把它所投企业的先进技术、产业资源，跟当地产业链上的短板相结合，为当地产业做好配套，这肯定是特别欢迎的。

但是在这个过程当中，作为政府基金LP也好，国资LP也好，大家也要一起努力。第一，要做好当地营商环境的建设；第二，要对产业有清晰的规划，要有序、有计划地根据当地的资源禀赋来吸引产业落地；第三，要做好企业落地的地接服务。在这个过程中，把GP和LP的关系从原来的单一资金供需关系，转变到产业共同赋能、风险共担、价值共造的生态共同体。

我印象特别深刻，我们前面一场圆桌，以返投为切入点，探讨GP和LP的诉求能不能达到统一，大家都觉得很难，但是大家都有信心。六个嘉宾给出了非常一致的、肯定的答案，认为可以做到，我想这个可能是我们的目标，也是我们的使命。

方敏：过去数年间，政府引导基金不仅为产业发展注入了源头活水，更为被投企业雪中送炭，在关键时刻发挥了重要作用。如今，随着市场环境日渐回暖，特别是IPO通道重新开启，退出渠道逐步畅通，相信在这样的大环境下，双方的互利合作将行稳致远，谱写更好的篇章。

陈万翔：杨斌总讲的内容我非常认同，1993年的《公司法》，2006年通过的《合伙企业法》，本身都是生产关系的迭代，GP和LP本质上是一种生产关系，为什么要在《公司法》基础之上出一个《合伙企业法》，目的就是进一步适应生产力的释放和发展，先进生产力的催生要解放生产关系。

再用《公司法》和股东的角色来要求GP，让GP要求LP，这个关系就很紧张。尤其是在目前我们国家是两种所有制结构——以公有制为主体，又有民营经济来作为重要组成部分。在这个当下，用《合伙企业法》来解放和释放带来很多约束条件但同时又非常充沛的国有资本就显得特别必要了，因为很多事情在《公司法》项下都没法做。

另外，我的一个洞察是，GP和LP的关系要分阶段、要分类别。阶段方面，可能GP和投资DPI拿到1的老LP关系都特别好，也让新的LP充满了期待，关系最紧张的主要是那种给了很多承诺但现在回报还不到位，招商也没有满足、风控又出了问题的。

这种紧张的情况我也接触过很多，总的来讲，最紧张的还是区县级的国有资本，他们招商目的性和功能性更明显。其他例如地市级的、省级的，尤其是国家级的更超脱一些，金融资本方面，有专业化的券商、其他基金管理人管理的母基金，相对来说相处也比较容易。

对于怎么处理好与LP之间的关系这个问题，第一，要追求绝对的回报，第二，绝对回报不满足，就看相对回报。

第三就是合规风控要做到位，不要让LP挑出漏洞和毛病，也不让LP有审计、巡视、写材料和加班的压力。

第四，要有增值服务，承诺的招商、联合投资、跟进投资，该满足的就应该满足，另外心灵方面也可以安抚一下LP。

陆佳清：我也简单谈三个方面。首先，我觉得GP跟LP确实就在一个产业里，不管大家“双向奔赴”，还是“相爱相杀”，这都很正常。最核心的一点就是要换位思考，互相理解对方。

前面嘉宾说的LP“既要又要还要”，这特别正常，因为很多LP的钱穿透以后是地方财政，一个地方出了钱，就得造福当地，这很合理。要换位思考，理解政府引导基金的诉求。

第二，作为GP核心是要发挥作用、带来价值，GP主要起一个配置的作用，LP通过GP的专业管理实现资金增值。所以，一个GP留在牌桌上有意义的点在于真正能发挥自己的专业性和配置的作用，而不是说去满足国资一些合规性要求。

第三，本身GP和LP的关系还要立足于行业的一些基本规律。比如说现在国资LP要求按实缴收取管理费，越收越低。慢慢你会发觉，找不到有配置能力的GP愿意合作，只能找到满足合规要求的、没有品牌的GP，这个就打破了行业运作的基本规律。

尽管这两年形势比较难，但我认为最终这个行业如果还要存在，一定会进入共生状态，双方始终不能突破信任和专业这两个前提条件，因为目的是一样的，都是为了把钱挣回来，大家都要理解对方的诉求，都要尊重这个行业的基本规律。

下一个问题，每人一分钟，聊聊耐心资本。

陈万翔：我想从宇宙观的角度来看待耐心资本这个问题，第一，时间维度上，我们用时间去化解很多问题和矛盾，包括进行一些交流，大家不要太内卷，1999年从业到现在，我们碰到很多资本市场的危机，照样过来了。第二，空间维度上，这个省把钱投到另外一个省，都是中国的GDP，都是中国产业升级的力量，不要太焦虑我的钱一定要放在哪个区域里面。

另外，国有资本最主要的是领导的考核任期，这个问题要解决掉。民营资本还是要财富效应，再加上监管的预期性、外资有耐心，需要思考怎么吸引像华平这样的美国资本和中东资本进入中国来。国有资本还比较特殊的是，基金到期要审计，要回购，他们也没有办法。

孙海霞：先打一个广告，珠海新质生产力基金期限为20年，我们一直致力于跟优秀的GP和优秀的项目同行，打造耐心资本的珠海样本。

关于耐心资本，我分享几点。首先，做耐心资本要有资源的支持。比如我们的基金期限20年，有耐心的资金资源。第二，珠海科技集团的成立，是举全市之力，把珠海的科技资源集结到一起，打造专业的产业投资运营平台，为耐心投资提供了主体资源。第三，在珠海基金每一期下面，我们都设立了单独的早期基金，为做耐心资本做了充足的准备。

其次，做耐心资本有一个很重要的条件，即你要对产业有充分的认知。我原来是投早期母基金的，我个人的观点是，投好早期的人一定对产业有非常前瞻性认知，即能做到早布局，又能做到有信心。

再次，关于耐心资本，刚才陈总还提到了考核的问题。今天我们惊喜地看到最新的国办一号文，包括广东政府引导基金管理办法，都明确了不以单个项目来考核，不以当年度来考核，以基金周期来考察，这对于我们继续做好耐心资本，在制度上提供了基础。

杨斌：从两个角度来说，第一，今天都在谈一级市场的耐心资本，其实我们更需要的是二级市场的耐心资本，这样才会有一个良好的二级市场长期表现，中国才会出现真正的纳斯达克股民，这是中国最需要的，这种良好表现会传递到一级市场，带来一级市场的耐心资本。

第二，钱本身没有耐心和不耐心之分，更重要的是管钱的人有没有耐心。耐心和不耐心是相对的，背后核心底层是信任，当你有足够信任的时候，一定表现出来的是耐心。考核也是这样的，当你没有信任的时候，恨不得天天追问KPI，当我很信任你，一年不问你都没有关系。所以耐心不耐心，我觉得折射出来的是一个信任和不信任的关系，以及信任度有多深入。

于彤：我非常赞同杨总的观点。作为GP，我们有责任及时向LP通报被投企业的相关情况。无论投资了哪家企业，我们都应尽可能详尽地向LP汇报该企业的运营状况和项目进展。在这种信息透明的基础上，LP也更容易理解和信任我们的决策与管理能力。

我认为我们所合作的LP在本质上属于“耐心资本”，因为在当前的整体环境下，大家对于市场的波动和投资周期都有较为理性的认知。关键在于我们要持续加强与LP之间的沟通，增进彼此的理解与互信。只有这样，才能建立起长期稳定的合作关系，共同推动项目的成长与价值的实现。

张彬彬：关于耐心资本这个问题，干股权投资这一行的从业人员都有一个普遍共识，股权投资基金在基因里和使命里，就是承担着很重的科技创新、投早投小的职责，因为有不确定性，所以也承担着一定的风险。这种情况之下，可能大家都需要更耐心，因为你面对的是巨大的不确定性。

还是聚焦于我所在的区域来讲，从去年9月，济南市就制定了新的引导基金管理办法。在新的办法里面，配套出台了比较细致的关于基金投资期限拉长、容错的条款，以及有一些返投的放松条款，这些都是在张开臂膀欢迎优秀的投资人到济南进行展业。

我非常赞同刚才杨总说的话，我觉得信任是基础，在当前的行情之下，大家要更加紧密聚焦合作，要更加背靠背，要相互理解，这样才能走得更长远。

陆佳清：两句话总结一下，第一，急不出来，一级市场尤其投科创类项目，需要的就是耐心，因为科创企业完成技术的积累和突破需要时间，同时背后有非常复杂的博弈过程，这是一万米的事情，你必须耐心，这是行业性质决定的。

环境只有适应，抱怨是没有用的。怎么做耐心资本？LP融来的钱有耐心，LP才能有耐心；LP有耐心之后，GP才能耐心。与此同时，GP如果没有优秀的退出业绩，就无法给LP创造回报，LP也不会成为“耐心资本”去支持创业公司的发展，提供源头活水，这是一个相互循环、联通的链条。

相互理解，互相适应和调整，GP和 LP才能够突破现在的艰难，穿越周期，创造股权投资的长期价值。

艾诚：2025年LP和GP大会我们感觉到冰火两重天，火是一开会，一报道就是火热，但是一打款，一看项目就是寒意逼人，究竟是更悲观还是更乐观，大家心中都有答案。

我们相信耐心资本，我们相信强国有我，更重要的是我中有你、我中有你，LP、GP和项目方必须是三方的双向和三向奔赴。

最后代表清科集团真诚祝福每一位LP和GP投资人代表，希望在座各位未来眼中有爱、抬头有光、同行有爱。下次再见，谢谢大家！