记者丨吴斌 

编辑丨李莹亮 金珊

在不确定性阴霾笼罩之际，黄金的光芒再度闪耀。在7月21日突破3400美元关口后，现货黄金价格继续攀升，截至7月22日23:00，现货黄金涨0.86%，报3425.75美元/盎司。

此外，COMEX期货黄金涨近1%，报3439美元/盎司。现货白银涨近0.5%，报39.091美元/盎司。

黄金再度上行背后

在此前的盘整过后，近期金价重拾动能，突破3400美元/盎司关口。

法国里昂商学院管理实践教授李徽徽对21世纪经济报道记者表示，黄金再度上行，是当前全球宏观格局动荡背景下的一种系统性反应，而非偶发性波动。黄金价格本质上是一种对“制度不确定性”的对冲。当贸易规则变得模糊、货币锚出现动摇、全球债务负担持续堆积，黄金作为信用无中介化的资产，其价值定价逻辑便从“商品”向“制度保障”转化。本轮上涨的微观触发点在于对美欧贸易谈判失败的预期，而更深层的动力在于全球资本对美元主导秩序的阶段性失望。这是一种趋势性评估，而非短期情绪释放。

随着8月1日关税最后期限的临近，High Ridge Futures金属交易主管David Meger提醒，这给市场带来了一定程度的不确定性，对黄金有利。美联储主席鲍威尔可能被替换以及美联储重组的猜测也加剧了市场的不安情绪。

在国泰海通证券首席宏观分析师梁中华看来，过去黄金的定价主要体现为美元基本面驱动，但如今传统的美元基本面的影响因素正在弱化，全球经济的分化、各国之间信任度变化等因素，带来趋势性的居民和官方配置黄金的需求，成为黄金价格上涨的重要推动力量。

在黄金大涨过后，短期内投资者仍需保持警惕。李徽徽认为需要关注三类风险：

一是美联储动态，若通胀数据反弹或美联储官员偏鹰，利率预期回升，美元与实际收益率上扬，可能削弱黄金吸引力；

二是贸易与地缘风险回落，若关税威胁在8月1日前缓解，资金将从安全资产回撤，股债反弹亦可能冲击黄金需求；

三是资金结构性套利，技术面上，高频和算法交易可能在关键区间引发短线震荡，若突破力度不足，反复振荡加大追高成本。因此，当黄金作为“唯一确定性”的逻辑被市场一致预期时，它也将承受价格泡沫的内在冲击。

迈进“黄金时代”？

从资产回报角度看，过去三年美元资产的回报率并不低。但梁中华发现，现在对于很多经济体来说，需要考虑的不是投资回报率的问题，而是投资本金将来能否兑现的问题。基于这些考虑，各国官方储备中配置黄金的比例会不断提高，就像历史上的西班牙、英国、美国等贸易顺差国会将大部分储备放在黄金上一样。

美元信用的逐渐衰弱成为影响未来的关键因素。在李徽徽看来，“美元信用”并非静态指标，而是一个由国际共识维系的流动性网络。从当前趋势看，这张网络的边界正在萎缩。全球主要经济体对外储结构、跨境结算体系和金融制裁工具的敏感度均在上升，这意味着美元正在失去其“无争议的结算地位”。

在这种背景下，黄金的配置逻辑发生了根本性转变。它不再是对通胀的线性对冲，而是一种对“货币协议破裂”的系统性保护。尤其对于新兴市场央行而言，美元资产曾是维稳币值和汇率的核心工具，但随着发达国家频繁使用货币工具进行“非市场干预”，这些央行开始意识到，主权稳定不能完全托付于他国货币。因此，增持黄金是对“货币主权”的主动回应，而非被动防御。

根据世界黄金协会的数据，全球央行购金潮是金价上涨的重要推动力量。对比2022—2024年和2019—2021年的年均黄金需求增量，全球黄金总需求增长了115.2吨，其中，全球央行的购金需求就增长了621.7吨，远远超过需求总量的增长。而居民的消费投资需求、企业的技术用金需求都出现了下降。从结构上来看，中国、土耳其、波兰、印度、新加坡、中东经济体、俄罗斯等央行是购金需求的重要来源。

梁中华分析称，目前主要购金国的官方黄金储备水平尚低，未来还有较大的增持空间。尽管过去三年中，中国、波兰、印度、新加坡、卡塔尔等央行购金规模位居全球央行前列，但其外汇储备中黄金占比仍处于较低水平。欧元区黄金在外汇储备中的占比高达62.4%，未来新兴市场国家黄金储备还有较大的增长空间。

李徽徽也认为，央行增持黄金并不是短期行为，而是长期配置路径的外化结果。从规模与比例上看，新兴市场仍处于低配阶段，大量央行的黄金储备占外汇储备比例不足10%，说明配置空间仍然充裕。这个趋势不会因为金价上涨而中断，反而会因为金价上涨进一步验证其资产价值，从而形成“高价-高配”的正反馈。

新一轮长牛来了？

在不确定性时代，金价再度刷新纪录只是时间问题。

自4月以来，金价在3200—3450美元/盎司的区间内盘整，但其背后的资金构成已截然不同。高盛表示，此前一度处于历史高位的投机性头寸，在4月1日及相关的追加保证金要求后大幅平仓。取而代之的是以央行为代表的、更具结构性与黏性的长期资金，这为金价提供了更稳固的支撑。

高盛认为，强大的央行结构性买盘将是推高金价的核心动力，预计到2025年底，金价将升至3700美元/盎司，到2026年中期将达到4000美元/盎司。

李徽徽分析称，黄金创新高已不是“是否”的问题，而是“何时”与“到哪”的问题。我们正处于一个制度性不确定加速释放的时代，传统资产的定价基础被侵蚀，黄金作为非信用资产，其锚定功能被重新确立。这不是金价的牛市，而是信用体系的熊市。从趋势判断，当前金价的上涨已脱离商品逻辑，进入“制度对冲”定价阶段。如果全球主要经济体无法在财政纪律、货币约束与跨国协调上重建信任，那么黄金作为“唯一不依赖第三方履约”的资产，其估值将持续上修。

具体到点位上，李徽徽预计黄金中期有望突破3600美元/盎司，并向3800美元/盎司推进，如果全球出现更大范围的制度裂缝，例如主权信用事件、金融制裁扩散，则4200—4500美元/盎司区间将成为金价战略目标位，较现在有10%到25%的上涨空间。

在梁中华看来，本轮黄金的牛市主要不是经济因素驱动的，不是美元基本面弱，而是由非经济因素驱动，背后反映的是，全球货币体系从二战前的多极竞争阶段，进入到二战后的逐步一体化阶段，2022年以后又逐步再度进入到多极竞争的阶段。

长期来看，梁中华认为黄金已经进入新一轮长期牛市。各国之间信任度的下降，带来全球经济、货币体系的深度重构，这个过程将是长期的。一方面，全球央行购金需求增加或将是长期持续性的趋势。2022年俄罗斯外汇储备被冻结，使得各国央行对美国金融制裁的担忧上升。再加上美国债务规模持续攀升，赤字率的高企有趋于长期化的趋势，财政纪律的丧失也会加剧投资者对美国债务可持续性的担忧。

据央视新闻报道，当地时间7月21日，美国国会预算办公室发布的最新评估显示，特朗普推动的“大而美”税收与支出法案预计将在未来十年使美国财政赤字增加约3.4万亿美元。

从长期看，李徽徽认为，黄金价格受多重结构性利多推动，远胜于周期性利空的干扰，三大利多因素构成黄金上涨的深层支撑。

其一，全球货币体系信任结构正经历重构，美元作为唯一锚的地位正在松动，黄金因此成为跨主权的信用替代资产。

其二，新兴市场央行加速去美元化，战略性购金趋势明确，尚处于“低配向均配”过渡期，结构性买盘持续释放。

其三，全球实际利率走低，黄金的持有成本边际下降，其抗风险属性被重估。相较之下，利空主要集中在短期层面，如经济数据修复可能带来实际利率反弹、美元阶段性走强，以及价格高位后的技术性波动。但这些变量缺乏持续性，更多反映交易节奏，而非趋势反转。

展望未来，李徽徽对记者表示，黄金正在从“抗通胀工具”转向“制度锚定资产”，其上涨逻辑不再依赖经济波动，而是紧扣全球信用重估与主权安全逻辑。多头主导地位已确立。