（来源：山东国资报道）

近年来，专项债已成为地方政府融资的重要途径，是积极财政政策更好发挥效果的重要手段。为更好地发挥地方政府专项债资金的引导撬动作用，更好地适应具有不同收益来源的公共项目的融资需求，从2019年开始，国家允许将专项债作为符合条件的重大项目资本金，有效缓解重大项目启动资金的缺口并带动后续银行贷款等其他资金的投入。为进一步厘清专项债用作项目资本金后银行贷款和专项债之间的关系，需重点明晰以下几个问题。

专项债用作项目资本金的性质

投资项目资本金作为项目总投资中由投资者认缴的出资额，对投资项目来说是非债务性资金，项目法人不承担项目资本金的任何债务和利息。专项债本质是政府发行的法定债券，属于政府显性债务，纳入预算管理，是需要还本付息的资金，但用作资本金时，其法律属性发生“变形”——从单纯债务资金转变为兼具权益性质的资本投入。这种转变依托政策授权，属于法定框架下的特殊制度安排。

在认定投资项目资本金时，应严格区分投资项目与项目投资方，依据不同的资金来源与投资项目的权责关系判定其权益或债务属性。项目资本金是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何债务和利息是对投资项目来说的，而不是对投资者来说的，是从项目公司角度来看的资金性质，不是从项目公司的股东（投资者）角度来看的资金性质。准确的理解是：项目资本金不得为项目公司的债务性资金，但可以为投资人（股东）的债务性资金。因此，用作资本金的专项债，对项目和项目公司来说是非债务性资金，对投资者（项目公司股东）来说是债务性资金；用作资本金的专项债，还本付息由投资者（项目公司的股东，专项债的发行主体）承担。

专项债用作资本金的还款来源

关于专项债的还款来源问题，国务院办公厅下发的《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（厅字〔2019〕33号）作了明确规定，省级政府对专项债券依法承担全部偿还责任，组合使用专项债券和市场化融资的项目，项目收入实行分账管理。项目对应的政府性基金收入和用于偿还专项债券的专项收入及时足额缴入国库，纳入政府性基金预算管理，确保专项债券还本付息资金安全；项目单位依法对市场化融资承担全部偿还责任，在银行开立监管账户，将市场化融资资金以及项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。

关于专项债难以偿还时的解决方案，《国务院办公厅关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》（国办发〔2024〕52号）作了规定，对专项债券对应的政府性基金收入和项目专项收入难以偿还本息的，允许地方依法分年安排专项债券项目财政补助资金，以及调度其他项目专项收入、项目单位资金和政府性基金预算收入等偿还，确保专项债券实现省内各市、县区域平衡，省级政府承担兜底责任，确保法定债务按时足额还本付息，严防专项债券偿还风险。

要明确专项债用作项目资本金的还款来源，首先要区分政策文件中的“项目收入”“政府性基金收入”“用于偿还专项债券的专项收入”和“用于偿还市场化融资的专项收入”。“项目收入”指的是项目的经营收入；“政府性基金收入”指的是国家根据相关规定向公民、法人征收的政府性基金以及参照政府性基金管理或纳入基金预算、具有特定用途的财政资金；“专项债务对应项目专项收入”指的是地方政府专项债务对应项目形成、可用于偿付专项债务本息的经营收入。

在债贷组合的项目融资模式下，项目收入需要分账管理，不是项目的全部收入都缴入国库，而是对应的用于偿还专项债的那部分收入才缴入国库，而对应的用于偿还市场化融资的专项收入不缴入国库，而是足额归集至开立在银行的监管账户。如果专项债和银行贷款都是项目债务性资金，项目收入按同一顺位分别划入国库和银行监管账户，但在专项债用作项目资本金的情况下，专项债是“非债务性资金”，这一性质决定了项目公司没有义务直接承担股东发行的专项债本金和利息，股东不得直接以项目收入偿还专项债，而应以股东身份取得项目股权投资收益（分红）所得资金缴入国库后进行偿还。因此，在专项债用作资本金的情况下，项目对应的用于偿还专项债券的专项收入应是股东分红对应的那部分项目收入。这一点是地方政府专项债用作项目资本金的最大特征。

如果股东分红难以偿还其发行的专项债本息，允许地方政府依法分年安排专项债券项目财政补助资金，以及调度其他项目专项收入、项目单位资金和政府性基金预算收入等偿还，省级政府承担兜底责任。这一政策明确允许用财政补助资金、其他项目专项收入、项目单位资金和政府性基金预算收入等泛财政资金统筹支付，意味着专项债的本息还款来源实质上已不再严格对应项目收入，项目收入与融资规模相平衡的要求被打破。所以，许多用专项债作资本金的项目测算时，股东均倾向于把专项债的本息偿还责任归为地方政府，项目收入全部用来偿还贷款本息。

专项债用作项目资本金的偿还顺位

如果专项债的发行主体是项目公司，根据资本金的资金性质规定，该专项债只能用于项目的债务性资金，不能作为资本金使用。如果专项债的发行主体是项目公司的股东，该专项债在满足厅字〔2019〕33号文要求的前提下可以用作项目资本金。因此，根据专项债的用途分两种情况进行分析。

（一）专项债和银行贷款同为债务性资金的情形

对债贷组合融资类项目应在谋划项目之前，需要对项目进行前期测算，在偿还专项债券本息后的专项收入可以确保市场化融资偿债的前提下，才能作为组合融资类项目实施。

组合使用专项债券需要对项目收入进行分账管理，对应用于偿还专项债券的专项收入及时足额缴入国库，确保专项债券还本付息资金安全；对可用于偿还市场化融资的专项收入于银行开立监管账户，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。理论上，专项债券偿还本息和市场化融资的还本付息是专款专户，专户专付，都是同一顺位，偿还顺序没有先后之分。但在实际操作中，银行等金融机构为防范项目融资风险，通常会在偿还专项债之前签订协议要求提前还款。

在专项债项目的财务测算中要优先将专项债的还本付息资金计入经测算评估的经营性专项收入，测算后仍有剩余专项收入的，根据剩余专项收入能够覆盖银行贷款本息的范围，向银行申请贷款，而银行对项目合规性和融资风险审核，自主决策是否提供融资及具体融资数量并自担风险。在还款顺序上，债贷组合融资项目理论上应专款专户，专户专付，同一顺位。

（二）专项债作为资本金，银行贷款作为债务性资金的情形

专项债用作项目资本金的情形下，专项债对投资人来说是债务性资金，但对项目公司来说是权益性资金。按照企业财务制度，项目公司的收益应先用于归还市场化融资的本息（财务成本），如有剩余，再按公司章程或投资人之间的约定，由项目公司向股东分红，股东用分红后的收益偿还专项债。因此，作为权益性资金的专项债偿还顺序劣后于作为债性资金的银行贷款。

用作资本金的专项债对项目和项目公司来说是非债务性资金，对投资者（项目公司股东，专项债的发行主体）来说是债务性资金，还本付息责任由投资者承担，还款来源是对应的股东分红的那部分项目收入，实行分账管理，上缴国库。当股东分红难以偿还时，由地方政府统筹财政资金偿还，省级政府兜底。

（作者单位：济南城市投资集团有限公司）