（转自：于博宏观札记）

作者：于博 敬成宇

2025年7月3日，美国劳工统计局公布2025年6月的非农就业数据：2025年6月美国新增非农就业14.7万人，预期增加10.6万人，前值上修至14.4万人；季调失业率为4.1%，预期4.3%，前值4.2%。

1. 2025年6月，美国新增非农就业人数超预期回升，失业率回落，时薪环比增速回落。

2. 整体而言，美国就业的韧性超预期，加之时薪环比增速的回落指向通胀压力可控，综合之下，美联储后续决策能更加从容。

3. 往前看，短期内，美国就业的韧性表现让美联储仍有充足空间等待，7月继续维持“按兵不动”概率较高；中期，“对等关税”暂停期满在即，实质的关税落地规模，及其对经济的影响仍是决定后续货币政策的关键。

1. 非农超预期，主因政府就业大增

2. 失业率低于预期，就业市场延续韧性

3. 时薪环比增速回落，核心服务通胀压力降温

4. 短期或按兵不动，中期静待关税影响落地

非农超预期，主因政府就业大增

企业调查数据显示，美国6月新增非农就业人数升至14.7万人，高于彭博一致预期的10.6万人，前值上修至14.4万人。

分部门来看，非农就业人数超预期回升主要缘于政府部门就业增长，私人部门就业则整体低于预期。具体而言：

1）商品生产部门新增就业较5月小幅回升，分项来看，采矿业（+0.1万）、建筑业（+0.9万）新增就业人数均上升，制造业新增就业人数则持平前值；

2）服务提供部门新增就业较5月大幅回落，录得+6.8万人，各分项环比变化多为下降，仅零售业（+1.0万）、运输仓储业（+0.3万）就业人数环比上涨；

3）此外，本月政府部门新增就业表现亮眼，较5月增加6.6万人，但这主要是得益于州政府教育相关岗位就业的强劲增长，联邦政府部门仍受政府效率部门（DOGE）裁员影响，减少了0.7万个岗位。

失业率低于预期，就业市场延续韧性

家庭调查数据显示，6月美国季调失业率降至4.1%，明显低于预期的4.3%。但失业率回落之下也有隐忧。

各类型失业率来看，U1上升，U4-U5持平，U2-U3、U6下降，指向短期失业情况改善的同时长期失业问题也有所加剧。

失业人群中再进入者（-14.3万）大幅下降，以及劳动参与率数据的延续回落，也佐证了这一观点。

但整体来看，就业市场仍具韧性。

时薪环比增速回来，核心服务通胀压力降温

6月非农私人部门时薪环比增速降至0.2%，低于预期，同比增速降至3.7%，同样低于预期。具体来看，各行业时薪环比增速多数下降：

1）商品生产行业薪资环比增速回落至0.1%，其中采矿业、制造业时薪环比增速均回落，建筑业时薪环比增速小幅回升；

2）服务业薪资环比增速降至0.2%，分项来看环比增速涨跌各半，其中公用事业、信息业、休闲和酒店业、其他服务业时薪环比增速回升，其他分项环比增速均回落或持平前值，整体而言核心服务通胀压力降温。

短期或按兵不动，中期静待关税影响落地

6月，新增非农就业人数超预期回升、失业率回落。

虽然非农数据的走强主要缘于政府部门就业的改善，私人部门就业表现偏弱，但整体来看，美国就业的韧性的确超过市场预期，加之时薪环比增速的回落指向通胀压力可控，综合之下，美联储后续决策能更加从容。

数据公布后，市场降息预期回落，CME数据来看，7月不降息概率由前一天的76.2%升至95.3%，年内累计降息幅度也由75BP降至50BP。资产价格反应亦明显：10Y美债收益率上升、美元指数短线上升后回落，美股走强。

我们认为：短期内，美国就业的韧性表现让美联储仍有充足空间等待，7月继续维持“按兵不动”概率较高；中期，“对等关税”暂停期满在即，实质的关税落地规模，及其对经济的影响仍是决定后续货币政策的关键。

美国通胀存在超预期的可能性：2025年5月，美国通胀延续温和降温，但“90日个性化对等关税”暂停期还未到，未来关税落地规模仍具不确定性，美国通胀仍然存在超预期的可能，而通胀反弹将增加美国陷入滞胀的概率，同时成为美联储降息的阻碍。

对外发布时间：2025-7-4

研究发布机构：长江证券研究所

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于博 SAC编号：S0490520090001 SFC编号：BUX667 邮箱：yubo1@cjsc.com.cn

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