（转自：山西证券研究所）

投资要点

行业动向：

1）MWC2025上海：NTN产业链加速成熟，地面基建箭在弦上。6月18日开幕的MWC上海展中，卫星互联网备受瞩目，对于资本市场而言，我们认为卫星互联网板块接下来至少面临着三个方面的催化剂和投资机会。

1.1 下一代天地一体低轨星座设计方案已基本成熟，地面5G产业链参与者将加速过渡深度受益。目前，国内千帆星座、国网星座、鸿雁星座、天启星座等项目均开始组建，面向未来天地一体的网络架构NTN体制为主流。其中，星上主要通信功能器件包括宽带相控阵天线（负责专用终端互联）、窄带相控阵天线（负责手机直联）、地面馈电天线（负责地面站回传）、基带处理板（星上3GPP载荷再生成）、通用计算板（管理和核心网功能）、路由交换板（星间组网）以及星间激光终端（星间组网）。我们认为，5G主设备商如华为、中兴、烽火、信科移动将成为基带、路由、天线的主要玩家；5G天线主要玩家如通宇通讯、京信通信、盛路通信、灿勤科技等将成为星载相控阵天线配套主要产能；而地面光模块/光器件如光迅科技、光库科技将重点供应星载激光产品。核心原因为NTN体制协议研发的先发优势、产能储备和成本控制相较特种行业院所的领先性。例如，信科移动在MWC上推出全新空天地一体全系列产品，包括一体化载荷、星载基带、一体化终端、AF云平台、SF网元、信关站等设备。

1.2 随着国网等低轨星座试商用临近，地面基建等环节将加速放量。在mateX6等手机支持下，今年我国低轨卫星通信系统或进入公测阶段，下半年有望实现消费级卫星组网。早期的低轨卫星应用将以天基专网为主，这种专网应用一是基于专用终端实现无死角的互联网接入服务；二是基于星上交换设备直接进行T2T（终端到终端）低时延通信；三是基于地面分布式信关站+星间激光组网实现超长距离低时延网络回传通信。我们认为，随着低轨卫星试运营开启，地面基建环节将深度受益，包括信关站项目集成和上游天线、核心网、基站处理等环节，以及站址租赁和地面终端环节。例如，上海铁塔探索将传统通信基站转型升级为具备卫星地面站和边缘场景数据收敛能力的“分布式地面站”，有效应对现有星座地面站选址困难、建设审批复杂以及成本高昂等问题。

2、AMD Helios机柜设计更新：全面对标Rubin NVL144的超节点机柜。根据Semianalysis《AMD Advancing AI：MI350X 和 MI400 UALoE72、MI500 UAL256》分析，Mi400系列将使用UALINK over Ethernet用于Scaleup网络，这个网络将基于Tomahawk6交换芯片。Mi400 Helios机柜预计将集成72枚Mi400 GPU，按照每颗Scaleup带宽1800GB/s对标Rubin 144，将需要10000根以上224G铜缆和对应的高密度背板连接器（或也有overpass跳线需求在Switch tray）。而Scaleout网络方面，Mi400设计带宽为300GB/s每GPU，这意味着每颗GPU或配置3颗800G高速网卡，仅服务器连接一层交换机就需要6个800G光模块或3个DAC/AEC铜缆。网络带宽的倍增和超节点设计的加入是我们在2026-2027的GPU和ASIC服务器设计中看到的共同点，这意味着高速铜缆和光模块还将持续处于供需两旺的上升周期中。

建议关注：低轨卫星载荷：信科移动、烽火通信、中兴通讯、通宇通信、京信通信、灿勤科技、上海瀚讯；低轨地面基建：长江通信、震有科技、信科移动、中国铁塔、上海瀚讯；超节点通信：中际旭创、新易盛、沃尔核材、鼎通科技、瑞可达、东山精密。

市场整体：本周（2025.06.16-2025.06.20）市场涨跌不一，申万通信指数涨1.58%，沪深300跌0.45%，上证综指跌0.51%，深圳成指跌1.16%，科创板指数跌1.55%，创业板指数跌1.66%。细分板块中，周涨幅最高的前三板块为光模块（+9.6%）、光缆海缆（+8.2%）、液冷（+3.8%）。从个股情况看，长飞光纤、源杰科技、中际旭创、新易盛、和而泰涨幅领先，涨幅分别为+15.10%、+12.06%、+11.46%、+9.96%、+9.18%。震有科技、东土科技、海格通信、奥飞数据、电连技术跌幅居前，跌幅分别为-11.18%、-7.86%、6.09%、-5.26%、-4.65%。

风险提示：

海外算力需求不及预期，国内运营商和互联网投资不及预期，市场竞争激烈导致价格下降超出预期，外部制裁升级。

【周观点和投资建议】

周观点

1）MWC2025上海：NTN产业链加速成熟，地面基建箭在弦上。6月18日开幕的MWC上海展中，卫星互联网备受瞩目，对于资本市场而言，我们认为卫星互联网板块接下来至少面临着三个方面的催化剂和投资机会。

1.1 下一代天地一体低轨星座设计方案已基本成熟，地面5G产业链参与者将加速过渡深度受益。目前，国内千帆星座、国网星座、鸿雁星座、天启星座等项目均开始组建，面向未来天地一体的网络架构NTN体制为主流。其中，星上主要通信功能器件包括宽带相控阵天线（负责专用终端互联）、窄带相控阵天线（负责手机直联）、地面馈电天线（负责地面站回传）、基带处理板（星上3GPP载荷再生成）、通用计算板（管理和核心网功能）、路由交换板（星间组网）以及星间激光终端（星间组网）。我们认为，5G主设备商如华为、中兴、烽火、信科移动将成为基带、路由、天线的主要玩家；5G天线主要玩家如通宇通讯、京信通信、盛路通信、灿勤科技等将成为星载相控阵天线配套主要产能；而地面光模块/光器件如光迅科技、光库科技将重点供应星载激光产品。核心原因为NTN体制协议研发的先发优势、产能储备和成本控制相较特种行业院所的领先性。例如，信科移动在MWC上推出全新空天地一体全系列产品，包括一体化载荷、星载基带、一体化终端、AF云平台、SF网元、信关站等设备。

1.2 随着国网等低轨星座试商用临近，地面基建等环节将加速放量。在mateX6等手机支持下，今年我国低轨卫星通信系统或进入公测阶段，下半年有望实现消费级卫星组网。早期的低轨卫星应用将以天基专网为主，这种专网应用一是基于专用终端实现无死角的互联网接入服务；二是基于星上交换设备直接进行T2T（终端到终端）低时延通信；三是基于地面分布式信关站+星间激光组网实现超长距离低时延网络回传通信。我们认为，随着低轨卫星试运营开启，地面基建环节将深度受益，包括信关站项目集成和上游天线、核心网、基站处理等环节，以及站址租赁和地面终端环节。例如，上海铁塔探索将传统通信基站转型升级为具备卫星地面站和边缘场景数据收敛能力的“分布式地面站”，有效应对现有星座地面站选址困难、建设审批复杂以及成本高昂等问题。

2、AMD Helios机柜设计更新：全面对标Rubin NVL144的超节点机柜。根据Semianalysis《AMD Advancing AI：MI350X 和 MI400 UALoE72、MI500 UAL256》分析，Mi400系列将使用UALINK over Ethernet用于Scaleup网络，这个网络将基于Tomahawk6交换芯片。Mi400 Helios机柜预计将集成72枚Mi400 GPU，按照每颗Scaleup带宽1800GB/s对标Rubin 144，将需要10000根以上224G铜缆和对应的高密度背板连接器（或也有overpass跳线需求在Switch tray）。而Scaleout网络方面，Mi400设计带宽为300GB/s每GPU，这意味着每颗GPU或配置3颗800G高速网卡，仅服务器连接一层交换机就需要6个800G光模块或3个DAC/AEC铜缆。网络带宽的倍增和超节点设计的加入是我们在2026-2027的GPU和ASIC服务器设计中看到的共同点，这意味着高速铜缆和光模块还将持续处于供需两旺的上升周期中。

建议关注

表1：建议重点关注的公司

【行情回顾】

市场整体行情

本周（2025.06.16-2025.06.20）市场涨跌不一，申万通信指数涨1.58%，沪深300跌0.45%，上证综指跌0.51%，深圳成指跌1.16%，科创板指数跌1.55%，创业板指数跌1.66%。细分板块中，周涨幅最高的前三板块为光模块（+9.6%）、光缆海缆（+8.2%）、液冷（+3.8%）。

图1：主要大盘和通信指数周涨跌幅

细分板块行情

涨跌幅

图2：周涨跌幅光模块、光缆海缆、液冷周表现领先

图3：月涨跌幅光模块、光缆海缆月表现领先

图4：年涨跌幅工业互联网、无线射频、光缆海缆年初至今表现领先

估值

图5：多数板块当前P/E低于历史平均水平

图6：多数板块当前P/B低于历史平均水平

个股公司行情

从个股情况看，长飞光纤、源杰科技、中际旭创、新易盛、和而泰涨幅领先，涨幅分别为+15.10%、+12.06%、+11.46%、+9.96%、+9.18%。震有科技、东土科技、海格通信、奥飞数据、电连技术跌幅居前，跌幅分别为-11.18%、-7.86%、6.09%、-5.26%、-4.65%。

图7：本周个股涨幅前五（%）

图8：本周个股跌幅前五（%）

海外动向

表2：海外最新动向

风险提示：海外算力需求不及预期，国内运营商和互联网投资不及预期，市场竞争激烈导致价格下降超出预期，外部制裁升级。

分析师：高宇洋

执业登记编码：S0760523050002

分析师：张天

执业登记编码：S0760523120001

研究助理：孙悦文

邮箱：sunyuewen@sxzq.com

报告发布日期：2025年6月26日

本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。

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